东兴证券-医药行业“不一样的财报解读”系列之2019年中报：新赛道新增量，大蓝海市场水深船阔-190909

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　　投资摘要：
　　新角度，新赛道，新增量。随着医药产业发展，企业经营模式多样，行业相互交叉影响，以一级行业划分为基础传统财报分析方法，已经很难反映产业发展的原貌，因此我们在综合产业链、产品属性，发展模式等多个方面差异，以自定义赛道的方式重新进行行业划分，以提供一个新的角度，帮助大家发掘产业的增量机会。2019年中报，我们自定义了创新药服务商（CXO）、疫苗、种植牙产业链和国产替尼药物4个赛道进行分析。
　　创新药服务商（CXO）：国内步入黄金发展期，行业景气度极高。CXO （即CRO与CMO/CDMO），以合同形式为制药企业或药物研发机构在药物研发生产过程中提供专业外包服务，以获取商业性报酬，我们选择了泰格医药、昭衍新药、药石科技、凯莱英、博腾股份作为2019中报期CXO板块分析样本。随着传统仿制药变革，国内创新药研发能力提升，目前CXO已进入高速发展的快车道。2019H1财报显示CXO行业延续高景气趋势：1）收入端，实现收入同比增速34.01%，相对2018H1提高8.29个百分点，2）利润端，实现归母净利润、扣非净利润分别同比增长54.49%、55.61%，相对2018H1分别提高13.84、15.38个百分点。3）盈利能力端，2019H1实现毛利率、归母净利率、扣非净利率分别为45.61%、21.32%、18.10%，相对2018H1分别同比提高0.73个百分点、2.82个百分点、2.51个百分点。
　　疫苗：持续高增长表现亮眼，关注重磅品种上市放量。与治疗药物相比，疫苗具有更高的支出回报比，始终是国内乃至全球范围内研发、使用的热点领域。我们选择了智飞生物、康泰生物、沃森生物3个标的作为疫苗子板块分析的样本。本次2019中报期疫苗板块表现持续强劲，报告期内龙头公司智飞生物重磅品种HPV疫苗（代理）快速放量，重磅品种拉动行业高增长得到持续验证：1）收入端，实现收入同比增长80.81%，2）利润端，实现归母净利润同比增长43.01%，扣非后归母净利润同比增长50.13%。虽然对比2018年增速有所回落，但主要是基数原因，行业目前收入增长依然非常迅速。
　　口腔种植牙产业链：行业景气度高，潜在市场空间达千亿级别。种植牙是目前口腔领域景气度最高的细分之一，目前A股涉及种植牙的公司包括了产业链的上下游：修复耗材——正海生物；检查设备——美亚光电；口腔服务——通策医疗，我们选择3家标的作为口腔种植产业链的样本进行分析。2019年半年报显示，口腔种植牙板块相关公司整体业绩依然保持较高的成长速度，其中行业营业收入增速22.25%，扣非归母净利润增速37.24%。行业的整体收入增速与2018年全年增速基本持平，公司利润端较2018年全年增速有较好的提升。
　　国产替尼药物：替尼类药物是一类新型靶向抗肿瘤药物，目前我国国产替尼类药物已有5个品种批产上市。我们选择了恒瑞医药、贝达药业和中国生物制药（H股）作为样本进行分析。从相关公司财报情况来看，替尼药物收入爆发性强，周期持久，且TKI药物上市后仍然会进行临床研究以扩大适应症，是持贡献利润的好品种。2019年H1,贝达药业、正大天晴和恒瑞医药、净利增速分别为34.61%，10.90%，23.72%。
　　投资策略及个股推荐：先选赛道，聚焦高景气细分领域。政策主要影响医保报销领域，而自费用药、自费耗材和服务项目等受政策干扰少，具有确定性的优势。
　　1） CXO赛道，龙头企业全方位布局，DDSU模式未来有望迎来价值重估，推荐药明康德，CRO推荐市场边际逐步拓宽的昭衍新药。CMO推荐以创新药为主，订单数量逐年增长的凯莱英。
　　2）口腔种植处于高景气阶段，推荐正海生物、通策医疗和美亚光电。
　　3）疫苗赛道：从产品研发梯队布局考虑，推荐康泰生物和智飞生物。
　　4）替尼类药物，从产品布局梯队考虑，推荐恒瑞医药。
　　风险提示：行业发展不及预期、产品销售不及预期、政策方向不确定性。