东方证券-仙琚制药-002332-甾体原料药~制剂一体化龙头，核心制剂高增长优化业务结构-190911

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　　核心观点
　　业务结构持续优化，公司进入快速增长阶段。早些年，公司由于甾体原料药工艺变革的因素，导致业绩相对承压，但随着公司工艺变革的完毕，且随着公司高毛利产品的快速增长，近年来公司业绩开始进入加速阶段，从上半年情况看，麻醉和呼吸类产品均保持了较快的增速，根据公司中报情况，麻醉肌松类制剂收入2.3亿元，同比增长18%，预计罗库溴铵的增速为20%左右，苯磺顺阿曲库铵的增速为15%；呼吸类制剂收入1.15亿元，同比增长58%，预计糠酸莫米松、塞托溴铵均保持50-60%的增速。老产品方面，妇科黄体酮随着公司营销等方面因素的增加，也保持10%左右的增速，整体看公司业务向好趋势明确，业务结构优化明显，已进入快速发展阶段。
　　甾体原料药进入壁垒高，公司一体化布局领先行业。甾体原料药行业由于其自身特性，单品种需求量较小，吨级别产品罕见，单一品种生产销售很难实现盈利；若在符合GMP与环保要求的前提下补齐产品线，则需要3-5年时间，该时间段内企业需忍受亏损，因此甾体原料药行业进入壁垒较高。目前，公司是国内少数在甾体原料药领域全产业布局的企业，竞争优势明显。长期看，公司作为国内甾体领域的龙头进行一体化布局，具备较强竞争优势，看好公司长期发展
　　研发投入继续加大，在研品种稳步推进。公司研发投入持续加大，公司上半年研发投入0.66亿元，同比增长38.48%。目前，公司已开展15个品种的一致性评价，其中米索前列醇片已通过一致性评价，罗库溴铵注射液、非那雄胺片等品种已被CDE受理。在研品种方面，一类新药奥美克松钠正在进行IIb第一阶，苯磺顺阿曲库铵与黄体酮等37只产品获得再注册批件，黄体酮凝胶等产品均稳步推进。
　　财务预测与投资建议
　　我们维持预计公司19-21年EPS为0.46/0.58/0.76元，维持给予公司19年18倍估值，对应目标价为8.28元，维持买入评级。
　　风险提示
　　制剂业务销售不达预期；原料药价格出现波动；原料药业务不达预