国泰君安-汽车及零部件行业：去库存效应令销售疲弱-190911

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　　销售下滑在2019年8月扩大。根据中国汽车工业协会的数据，2019年8月中国汽车销量同比下降6.9%，是连续第14个月下降。此外，旺季前需求仍然疲弱，使销售跌幅扩大。我们认为国6排放标准提前实施使部分购车需求提前到6月并透支第三季度需求。2019年8月乘用车销量同比下降7.7%。在2019年1-8月，乘用车销量同比下降12.3%。按车型，SUV增长较强，同比增长1.5%。然而，所有主要乘用车的销量均同比下降，其中轿车销量同比下降13.9%。至于商用车，销售同比下降2.8%，年初至今商用车销售同比跌幅4.2%。在新能源汽车（NEV）方面，销售连续两个月下降，因政策调整而同比下降15.8%。年初至今，新能源汽车仍同比增长32.0% (详细信息请参见表-1)。
　　高折扣率和库存。库存比率走高并在警戒线以上。汽车库存预警指数在2019年8月为59.4%。尽管环比略微下跌2.8个百分点，但同比上涨7.2个百分点。我们认为水平仍然很高，并表明下游的经营困难，因为库存仍然很高。折扣率从上个月的8年高位下降至14.4%。但是我们仍然认为市场上的优惠力度很高。我们预计折扣率将在第三季度小幅回落，并在第四季度再次飙升。总而言之，由于基数较低，我们继续维持下半年将出现复苏的看法，预计最快在9月份实现月度增长。
　　国务院再次提出措施刺激消费。提案清单包括振兴汽车消费的意见。当中提到了三个主要措施，包括推行放宽或取消车牌限制，促进二手车销售，取消城市或省份限迁政策，和积极支持新能源汽车的消费。这些措施在不同的场合下也提过，但本质上基本相同。我们认为这些指导是长期战略而非短期推动，而这些措施每一项仍然面临执行困难。
　　销售在8月持续分化。自主品牌大幅落后，其中传祺和吉利汽车继续录得两位数的下滑。而长城汽车的销量同比增长9.5%。吉利汽车和长城汽车必须在旺季表现良好才能实现管理目标，而传祺因销售严重落后使销售目标已经没太大意义。整体自主品牌销售呈下降趋势，2019年7月的市场份额从2018年12月下降7.7个百分点至36.2%。日本品牌仍然是市场的亮点之一，本田、丰田和日产合资企业均录得增长(按品牌销售增长请参见表-2)。
　　行业观点：零售销售在过去两个月走弱，表明下游需求疲弱。2019年汽车销售应出现第二次同比下降。我们预计2019年销售将下降5%，这意味着下半年销售额将增长2.5%。我们认为7月和8月的销售将会实现温和改善（跌幅收窄），而在9月至12月的旺季将出现更明显改善。除销售外，利润率的恢复将成为投资者关注的主要问题，因为毛利率在2019年上半年的业绩中显著下降。强劲的逆风仍然存在，主要为经济转弱和更多新能源汽车投入，因此我们保持谨慎态度。目前我们对汽车及零部件行业的评级为“中性”。