光大证券-造纸轻工行业2019年中报总结：上半年业绩承压，静待拐点出现-190915

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　　◆轻工板块整体收入利润是过去18个季度以来的最低点：
　　2019年上半年轻工制造板块（申万行业分类）实现营业收入2276.05亿元，同比下降2%；归母净利润129.36亿元，同比下滑25%，其中单二季度收入下滑3%，归母净利润下滑22%，不管是收入还是利润，都是过去18个季度以来最低的水平。
　　◆家居板块：收入端压力仍存，盈利能力韧性相对较高
　　总体来看，家居板块作为地产的后周期行业，地产整体销售下滑的影响还在持续，从2018年的二季度开始，不管是累计的收入增速，还是单季度的收入增速，都发生了大幅下滑，且下滑趋势在今年上半年依然没有出现拐点，现在的收入增速是过去三年以来的底部。今年上半年的利润增速则相对较高，自去年四季度单季度出现大幅度下滑后有所恢复，这跟原材料价格下降，减税降费等因素密切相关。定制家居的龙头公司收入明显承受压力，但是通过新渠道（如工程端）、新品类的增长抵御需求下滑与行业竞争，同时价格战对于盈利水平的影响也并不明显，我们期待下半年的竣工交房逻辑兑现，从而实现业绩拐点。成品家居赛道仍处集中度提升过程中，且竞争格局较好，各龙头企业通过加速渠道下沉、品类扩张、外延布局等方面持续提升自身长期竞争力；另外，随着中美贸易摩擦的阶段性缓和及海外产能布局的推进，我们认为部分成品家居龙头企业将逐步凸显配置价值。
　　◆造纸板块：纸价低迷致业绩下滑，生活用纸表现稳定
　　从去年的8月份开始，文化纸、包装纸的纸价都在大幅度下降，导致从去年下半年开始，造纸企业的收入利润增速大幅下跌，毛利率、净利率、ROE都明显地下行。文化纸和包装纸的龙头公司在上半年的收入增速跌入了一个周期性的低点，期待下半年旺季的到来，终端价格上涨能够给龙头公司带来机会。生活用纸行业消费属性较强，上半年的业绩表现优异，未来行业集中度仍有较大提升空间；而龙头企业依靠产能稳步扩张、产品结构调整、品牌力不断增强等方面，市场份额有望持续提升，生活用纸龙头企业未来的收入利润有望保持稳健增长。
　　◆包装板块：成本下跌对于盈利能力的影响在二季度开始体现
　　包装作为一个中游行业，下游受宏观经济影响巨大，整体大环境的低迷给包装行业增长带来了压力。龙头公司Q2的收入增速也出现了不同程度的下滑。但令人感到欣喜的是，二季度的毛利率和净利率环比有大幅度的提升。纸价的下跌对于毛利率和净利率的作用有滞后，从二季度开始得到了体现。龙头企业依靠核心客户开拓仍能保持相对稳健的增长，我们建议关注业绩增长稳定性强或边际存在较大改善空间的标的。
　　◆风险分析：地产景气度低于预期风险，原材料价格上涨风险。