中泰证券-有色金属行业周报：钴价继续上涨，后续动能还能哪些值得期待-190915

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　　投资要点
　　行情回顾：本周，A股整体大幅反弹，有色板块跑赢上证综指0.45个百分点。商品市场，中美贸易关系缓和，短期全球风险偏好反转，美国经济喜忧参半，欧元区如期降息，再度重启QE，全球流动性宽松加码，comex黄金较上周下跌1.31%至1495.7美元/盎司；基本金属周内短期risk on，LMEX指数上涨1.6%。小金属价格分化，MB钴价继续上涨，供需趋紧预期致使稀土价格上扬，锂延续下行：MB钴（标准级）、钴精矿、钴金属与钴中间品较上周分别上涨2.9%、4.3%、7.0%与6.9%，电池级碳酸锂、氢氧化锂分别下跌2.4%、2.0%，氧化镨钕、氧化镝分别上涨2.2%、1.0%。
　　【本周关键词】：中美贸易局势缓和，美国零售与消费数据超预期，欧元区再度重启QE
　　宏观“三因素”总结：全球需求仍处下行轨道，2019年全球处于基钦周期最后一撇，目前是回落后期与复苏前期的交接处，全球出现降息宽松潮预期，具体从本周边际变化来看：①中国，M2-M1剪刀差有所收敛，社融数据超预期，政策宽松加码：8月CPI环比0.7%，同比持平上月2.8%，剔除食品后核心CPI回落0.1pct，PPI环比下降0.1%，结构性通胀难以扰动货币政策，8月新增社融1.98万亿，同比增长10.7%，M2同比增长8.2%，社融改善主要受到信贷和非标推动，但持续性有待观察；②美国，零售与消费数据超预期，中美贸易局势缓和，静待美联储9月降息：9月11日美国将对2500亿美元中国输美商品上调关税从10月1日推迟到10月15日，中美贸易紧张局势暂缓，此外美国经济数据表现喜忧参半，8月零售销售环比增长0.4%（预期增长0.2%），9月密歇根大学消费信心指数超预期，但8月CPI近同比增长1.7%（预期升1.8%），静待美联储9月降息；③欧洲再度重启QE，9月12日，欧央行宣布将存款便利利率下调至-0.5%，为2016年3月以来首次降息，此外将再度重启QE，全球流动性宽松再加码，英国无协议脱欧愈演愈烈，不确定性令欧元区经济承压，欧元区多国经济数据不达预期，欧央行下调明后两年经济增长预期，显示欧元区增长乏力，边际宽松的货币政策等逆周期调节，存在进一步蔓延之势。
　　钴：国内下游旺季需求抬头，海外夏休结束，本周钴产品与中间品价格持续上。中长期来看，消费电子与新能源汽车带来需求长趋势，与海外供给减产形成周期共振，钴供需预期或剧烈“扭转”，目前处于第四轮上涨周期的前半段。1、短期下游迎旺季，需求抬头，钴价持续上涨，后续还可期待什么？2019年5月-7月份，动力电池产量大幅度减产40%以上，动力电池装机量7月份也大幅度下滑30%左右，龙头企业砍单也在50%以上。在动力电池大规模减产后，8月动力电池产量有所回升，产量共计6.7GWh，环比增长116.6%，同比下降0.4%，经过产业的微观调研，8月产业链龙头公司已经恢复至砍单前70%-80%，材料库存也已经从三个月下降到了一个月，在大规模减产后近期中游需求或将出现明显恢复，目前材料库存得到了大幅消耗，前驱体与正极企业锁单量&锁单周期也得到提升。另外，近期出现后续值得期待的更多动能，如国内市场，除动力类在恢复，钴酸锂、四钴消费类订单也出现回暖、海外电钴需求商陆续结束夏休，实体需求也在提升；2、中期供给或将收缩16%，20-21年或将发生趋势性扭转：由于Mutanda停产时间为2020-2021年，因此对2019年实际供给影响不大；但中期来看，供给将收缩16%。在全球新能源汽车35%增速、消费电池10%增速的基准假设下，2019年仍然处于过剩状态，但是，进入到20年，由于Mutanda停产计划的施行，供需格局或将大幅改善，20-21年供需结构或将趋势性扭转；3、价格趋势上涨阈值为消费电池增速转正，5G“换机潮”需求或大幅拉动消费电池增速：在需求上行期库存、矿产供给等都不会是主要矛盾，需求仍然是决定钴价的关键。随着5G手机的推广，2020年智能手机出货量有望由负转正，并且“换机潮”可能会实现正增长，甚至是10%以上的双位数增长，而消费电池需求由负转正，将是供需结构发生“剧烈”逆转、价格趋势上涨的阈值；4、长期来看，钴当期处于第四轮上涨周期的前半段：历史上，钴往往拥有十年以上大周期，需求变革是价格上行的核心驱动，而由于供给高度集中，往往伴随着供给共振，16-17年或许仅仅是上行周期的前半段——全球电动车的爆发& 5G“换机潮”，将引起的需求端的“新”变化，后续空间可能会更加广阔；
　　贵金属：中美贸易关系边际缓和、风险偏好risk on，美国经济数据喜忧参半，本周金价较上周下跌幅度较大，当前维持实际利率趋势回落、金价当前处于上涨第一阶段的判断。周内中美贸易紧张局势暂缓，全球风险偏好短期risk on，由此黄金价格本周回调至1495.7美元/盎司，较上周下跌1.31%，虽然联储9月降息概率微幅回落，Fed Wactch显示降息概率自接近91%下降至约当前的89%，但是，美国持续下滑的经济数据正在不断验证美国经济在下跌通道，黄金长期配置价值不改；金银比维持高位运行，在供需结构边际向好背景下，向下修复动力仍存。综合来看，美国经济自18年Q4见顶、5月底以来美国的先行指标等均指向经济趋势回落，持续降息或不可避免，我们认为真实收益率下行趋势不改，当前时点，金价上涨处于经济回落的第一阶段——交易国债收益率下行，维持前期观点，黄金/白银板块配置价值依旧，继续坚定看好贵金属板块。
　　基本金属：受益全球掀起降息潮，短期板块risk on，但需求疲弱而去库放缓或垒库，关注处于中周期起点的电解铝。1）电解铝：印尼拟禁止铝土矿出口，但其实际影响或将十分有限，国内电解铝社会库存总计约107.95万吨，较前周减少3.4万吨，大规模停产后致使氧化铝价格持续反弹，电解铝环节盈利状况不断改善，目前吨电解铝盈利恢复至900元以上；2）铜：TC维持低位，基本面压力仍然较大，保税区库存连续19周下滑；3）锌：精矿供需变化不大TC持稳，社会库存小幅下降；4）锡：锡价大幅反弹，但长期基本面仍然承压。整体来看，虽然印尼禁止铝土矿出口短期影响十分有限，但我们更为看重产业格局以及周期的变化，中长期来看，“电解铝产能红线”—— 4500万吨左右，2020年有效产出3900-4000万吨一线，行业格局将会是“产出顶、库存底”，而一旦需求预期得到进一步改善，电解铝进入景气周期将在所难免。
　　投资建议：我们建议围绕不变的趋势和产业逻辑做选择：1）嘉能可Mutanda将在2020-2021年修缮停产，5G“换机潮”或带动消费电池正增长，较小的需求增长便将使得钴供需结构发生“剧烈”逆转，短期旺季需求边际改善，年内或仍以震荡反弹为主，但中长期来看，消费电子与新能源汽车带来需求长趋势，与海外供给减产形成周期共振，目前处于第四轮上涨周期的前半段；2）全球经济下行及宽松周期延续，美国经济“后见顶、后见底”并趋势回落，带动实际利率趋势回落，当前金价上涨处于经济回落的第一阶段——即交易国债收益率下行的投资时期，亦是我们板块内现在配置的重点；3）而从中长期来看，电解铝和钕铁硼磁材也需要给予关注——电解铝“产能红线”推动行业格局演绎为“产出顶、库存底”，位于中周期起点；钕铁硼磁材行业有望随着新能源车产品导入并放量，或迎来新一轮景气周期。4）核心标的：山东黄金、湖南黄金、盛达矿业、寒锐钴业、正海磁材、中科三环、紫金矿业、中国铝业、云铝股份等。
　　风险提示：宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险，新能源汽车销量不及预期的风险等。