华泰证券-韵达股份-002120-非核心业务表现出色-190830

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业绩符合预期,维持“增持”评级
上半年,公司完成件量43.34亿件,同比增长44.7%;归母净利12.96亿元,同比增长29.6%,基本符合预期。我们略微上调公司19/20/21年盈利预测至1.30/1.55/1.83元,给予公司19年30.5-33.5XPE,目标价区间39.52-43.41元,维持“增持”评级。
快递口径或有调整,非核心业务表现出色
上半年,公司完成件量43.34亿件,同比增长44.7%;收入155.54亿元,同比增长163.5%;归母净利12.96亿元,同比增长29.6%,业绩表现基本符合预期。单票快递收入为3.30元,扣除派费后同比下降约0.04元,其中面单/中转分别+0.04/-0.08元;快递成本为2.83元,扣除派费后增长约0.03元;毛利0.47元,同比下降约0.07元;我们认为公司成本口径或有调整,可比成本仍处下降通道;非核心业务(快运、物料销售、其他)表现出色,毛利同比增长160%至3.38亿元。2Q19,公司件量/毛利/归母净利同比分别+47.1%/+26.8%/+22.3%,件量增速稳健但盈利有所放缓。
优化快递网络,丰富产品线和生态圈
上半年,公司持续夯实快递网络;截止1H19拥有3575个加盟商和30070个网点/门店/服务部,县级以上覆盖率已达95.45%。上半年,公司持续推进“产品分层”策略,发力时效产品、特色产品、散件和大客户业务;同步推进国际、供应链、末端等周边业务布局,打造快递生态圈。得益于精细化管理,公司服务品质持续提升,上半年月均有效申诉率为0.06(每百万件),同比下降96%。
持续赶超同业,和中通的差距仍在干线
由于创始人类似的背景和频繁流动的管理层,“通达系”一度颇为类似。经过13-15年的战略调整,韵达股份通过小加盟强中转、专业化管理和IT投入实现赶超,以稳健的价格实现件量高速增长。由于件量规模、网络平衡性和车队自有率差异,韵达干线运输成本明显高于中通(2018年约0.15元/票);我们对这一差距收敛持乐观态度。
维持“增持”评级,调整目标价区间至39.52-43.41
考虑件量增速超预期,以及快运剥离对盈利的贡献,我们略微上调公司19/20/21年盈利预测至1.30/1.55/1.83元(前值1.25/1.51/1.78元),对应即期股价29.2/24.4/20.6XPE。可比公司对应19年PE均值约22.3X,韵达是仅次于中通的龙头企业,再考虑公司流通市值较小,我们给予公司19年30.5-33.5XPE(较行业估值溢价37%-50%),调整目标价区间至39.52-43.41元(前值39.16-39.92元),维持“增持”评级。
风险提示:行业增速低于预期、社保冲击、价格战。