浙商证券-浙江自然-605080-深度报告：户外运动隐形龙头，垂直一体化打开盈利空间-210923

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投资要点隐形冠军，全球户外体育用品制造领袖浙江自然深耕户外运动用品，制造基因突出。

公司专注户外运动用品的研发和生产29年，是户外运动行业的知名代工企业，与全球40多个国家200多个品牌建立了良好稳定的合作关系，主要客户包括迪卡侬、SEATOSUMMIT、Kathmandu、INTERSPORT、REI、历德超市等。

2016-2020年，公司营收从3.39亿元增至5.81亿元，CAGR为14.45%；归母净利润从0.65亿增至1.60亿，CAGR为24.98%。

基于TPU复合面料、热熔接加工技术和垂直一体化的制造实力，公司盈利能力稳步增强。

境内外双生产基地布局，进一步优化产品产能。

上市前公司订单饱和，募投项目解决产能、场地瓶颈。

公司上半年是生产旺季，一二季度订单受产能掣肘明显。

公司进行全球工厂布局，除2.47亿元用于扩产TPU面料及充气床等，1.48亿用于新增防水包、防水袋，充气垫等，还计划6831万元投资建设越南户外用品生产基地。

预计越南项目建成后，增加年产75万条充气床垫及40万只防水户外箱包。

公司扩产后预计国内总产能20亿元，越南新增产能3-5亿元，新增产能主要为满足现有客户订单需求，解决产能瓶颈制约问题。

行业：户外运动大市场，海外高景气、国内有空间全球户外运动用品市场稳健成长，充气类增速加快。

根据Frost&Sullivan统计，全球户外用品市场从2011年至2016年，零售规模从1365亿美元增长至1807亿美元，CAGR为5.8%，预计2021年零售规模增长至2412亿美元，CAGR为5.9%，全球户外运动用品市场稳健成长。

全球充气类运动用品零售规模从2011年至2016年，零售规模从21亿美元增长至31亿美元，CAGR为8.9%，预计2021年零售规模增长至53亿美元，CAGR为11.4%，充气类运动用品增速较高，且近年增速加快。

发达国家参与户外活动的人次和频率较高，中国市场空间广阔。

根据《美国2019年户外休闲参与报告》和美国联邦人口普查局数据，2018年美国3.27亿人中，共有1.52亿人参与户外运动（占总人口的46.5%）；美国民众参与户外活动总次数为102亿次，总人口人均参与频率为31次/年。

COCA《中国户外用品2019年度市场调查报告》显示，2002-2013年中国户外运动用品零售总额从3.20亿元增长到180.50亿元，CAGR为44.28%；2013-2019年零售总额从180.5亿元增长至250.20亿元，CAGR为5.59%，国内平均增速显著高于海外成熟市场。

浙江自然：面料研发、设计制造领先，垂直一体化抬高利润空间公司拥有完整的户外运动用品产业链，研发团队专业性高。

户外用品对装备的轻量化、高R值等专业属性要求严格，因此户外运动装备的研发设计不仅包括外观，还包括物理性能。

垂直一体化的产业链能让不同工艺步骤相互配合、信息互通，极大缩短研发新品的时间，下游客户满意度高。

目前公司主要生产工艺分为四个阶段：产品设计、面料制作、聚氨酯（PU）软泡发泡、成品制作，户外运动用品垂直一体化水平在国内持续领先。