天风证券-信用债市场周报：从库存周期看相关产业处在什么位置？-190922

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　　我们以库存周期为锚，综合生产周期和资本支出情况，衡量行业景气度，以发掘产业债投资机会。总体来看目前大部分工业行业处于或走向景气度底部，库存方面多数处于主动去库存阶段，产能利用率亦呈下降态势，说明整体需求不振。
　　当前可以关注的行业包括景气度仍处于上扬区间的农副食品加工业，景气度处于底部但中短期内或有所改善的部分行业，主要包括钢铁行业、汽车制造以及有色金属中的部分细分行业。钢铁方面，从历史情况来看，AA级行业利差相对景气度呈跟随态势，回落或略滞后于景气度反弹，当前景气度尚未复苏，预计高利差仍将维持，进入2020年随着铁矿石价格的进一步回落，行业信用资质或将进一步修复；汽车制造业方面，当前AA+与AA级行业利差处于绝对的历史高位，但实际上支撑行业利差继续上行的因素正在逐步减弱，预计利差将保持稳定，到明年或将有所回落。有色金属方面尚处于主动去库存末期，建议关注细分行业，如电解铝方面已一定程度上开启被动去库存周期，景气度有望抬升。
　　当然考虑到当前宏观经济的复杂性，库存周期简单外推存在较大的误差，还需要结合实际情况具体分析。
　　信用评级调整回顾：本周3家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整，2家下调。上周评级一次性下调超过一级的发行主体：天广中茂股份有限公司。
　　一级市场：发行量较上周大幅上升，发行利率较上周无大变动。本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约2,345.7亿元，总发行量较上周小幅上升。从发行利率来看，利率整体无大变化，各等级变动幅度在0-1BP。
　　二级市场：成交量小幅下降，收益率普遍上升。利率品现券收益率部分上行；信用债收益率整体上行，部分下行；信用利差整体上行，部分下行；各类信用等级利差涨跌不一。交易所企业债市场交易活跃度有所上升，公司债市场交易活跃度有所下降，企业债净价下跌家数略大于上涨家数，公司债净价下跌家数小于上涨家数。
　　风险提示：信用风险持续暴露，宏观经济不及预期