申港证券-文化传媒行业：映前广告集中度提升，长期看好中影分众-190923

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　　投资摘要：
　　每周一谈：映前广告集中度提升长期看好分众、中影
　　随着2010年以来电影票房和银幕数的高速增长，映前广告也成为各类广告媒介中增长较快的品类。与此同时，影院相对封闭的环境以及更好的视觉、音效刺激效果使得映前广告的到达率与回想率相对较高。映前广告产业链可分为：上游（影院）、中游（广告运营商）、下游（广告主），截至2018.12.31，国内在映前广告运营商环节较大的玩家有万达传媒、分众传媒、中影系以及搜狐晶茂，2017-2018年，这四家公司广告平台所覆盖的银幕数占全国银幕数的近60%。
　　四家中万达与中影为电影行业龙头，均进行了全产业链的覆盖，其广告业务发展也多依靠自有院线。分众与晶茂则需要通过与影投合作来获取媒体资源。这一资源上的差异也公司之间的毛利率上有所体现。进入2019年以来，映前广告行业遭遇多重打击：
　　首先是票房的下滑，2019上半年，国内票房311.22亿元，同比下跌了2.82%，为历史首次出现同比下跌情形。其背后与广告更为相关的是观影人次的下滑，其直接代表了广告的达到率，上半年观影人次约8.07亿，较去年上半年的9.01亿同比下跌10.45%；
　　其次是宏观经济增速放缓导致广告主投放意愿下降，这在上文中各媒介刊例花费增速变化中也有所体现。
　　作为中游广告代理商，行业对于公司业绩的影响是被放大的。广告运营商与广告主签订的合同期限在一个月至几个月不等，而与上游媒体资源方签订的代理合同则期限在2-3年。由此，广告运营商短期收入波动的影响较为直接，而成本则保持早年较高水准。
　　今年七月份，行业龙头之一的搜狐晶茂由于连续亏损正式宣布破产，“四足鼎立”的行业格局也不复存在，就财务数据上看，万达出于对媒体的把控，成本得以动态变化，毛利率仍可维持在66%左右，分众则影响较大毛利率逐年降低，但仍能维持盈利。
　　对于映前广告行业，短期来看，宏观层面尚不明朗，但是随着暑期档市场表现良好与以及国庆档抱有较高预期，影市逐渐回暖，截至目前，票房增速已同比转正，观影人次回升也有所预期，广告主信心预计将有所修复。长期来看，我们仍然看好映前广告行业，我们推荐长期关注中影、分众未来低价吸纳银幕点位，大环境转暖后留下来的玩家将享受集中度提升与广告主投放增加的双重提升。
　　投资策略及组合：
　　我们推荐关注滞涨院线龙头，受国庆档影响带来的基本面回暖，以及版号发放常态化后游戏龙头持续性的业绩向好，同时关注梯媒与影院媒体龙头分众传媒。
　　推荐组合：芒果超媒、中国电影、完美世界、吉比特、分众传媒各20%。
　　风险提示：监管政策趋严超预期；意识形态管理超预期；票房增速不及预期；宏观经济增速不及预期；游戏版号发放不及预期。