国盛证券-固定收益点评：高速公路类平台了解一下？-190923

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　　高速公路类平台是城投平台中的重要一类，随着山西交控高速公路债务重组顺利落地，其他省份纷纷想要效仿，投资者对高速公路类平台的关注度也有所提高。因此，本文聚焦高速公路行业基本情况、各省发展现状及高速公路类平台研究框架，并且详细分析了估值相对较高的吉林高速集团、内蒙高路和甘公投。
　　高速公路指专供汽车分方向、分车道行驶，全部控制出入的多车道公路，年平均日设计交通量宜在15000辆小客车以上，可分为政府还贷性和经营性两大类。经营性高速公路单公里通行费收入高于政府还贷性，但还本付息支出偏高。相比经营性高速，政府还贷性高速对财政性资本金的依赖度更高。近年全国收费高速累计投资额不断扩大，债务余额随之上升。绝大部分省份高速公路收不抵支，通行费收入无法覆盖债务还本付息支出。
　　目前，国内各省份基本都设有相应的高速公路类平台，其形成路径大体可分为事业单位改制而来和直接设立两类。高速平台下属路产的形成方式主要包括政府移交和平台自建两类。
　　我们从政府和平台自身两个层面分析高速公路类平台，政府层面主要关注经济财政实力、债务率、政府支持和收费标准。地区经济财政实力越强，债务率越低，近年获得政府支持力度越大，当地通行费收费标准适中的高速平台资质越好。
　　平台层面主要关注高速公路主业及非高速业务情况、盈利能力和偿债能力。高速公路主业方面，关注控股路段里程、省内占比、路产性质、日均车流量、通行费收入、日均单公里通行费收入、客货运车流量占比、在建路段未来投资支出等。非高速业务方面，关注业务盈利能力、与高速主业的相关性。盈利能力方面，主要关注净利润及增速、净资产收益率、财务费用率、投资收益/营业利润等。偿债能力方面，关注受限资产、资产负债率、有息债务增长率、有息债务期限及品种结构、短期及长期偿债能力等。
　　总体来看，山西交控债务重组顺利落地、《深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》中提到允许地方政府债券置换截至2014年底符合政策规定的政府收费公路存量债务、《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》中提到允许将专项债券作为符合条件的高速公路项目资本金，均对高速公路类平台构成一定利好，尤其是以政府还贷性高速为主的平台。目前省级高速公路类平台收益率普遍较低，因此投资者可下沉关注市级高速平台，此类平台违约的可能性较小，但负面较多地区的平台可能存在估值压力。
　　风险提示：政策超预期收紧、数据口径存在偏差