东吴证券-生物股份-600201-动保龙头前瞻性布局，二次腾飞将起航-190923

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　　投资要点
　　口蹄疫绝对龙头，聚焦主业强劲增长。02年口蹄疫的蔓延为金宇主业发展方向提供契机，13年彻底聚焦生物制药后，至17年实现收入CAGR28%，净利润CAGR 46%的强劲增长，口蹄疫市占率40%位居第一（市场苗57%+招采苗22%）。下设金宇保灵、扬州优邦（07年收购当年便实现盈利）、辽宁益康（17年收购拥有高致病性禽流感强免品种），并将产品质量标准国际化，15年定增投建金宇生物科技产业园区预计19年年底竣工，后续发展张力十足。此外，19年4月拟溢价回购不超过3亿元用于股权激励，绑定长期利益，促进公司长远发展。
　　供需改善，龙头将受益市场扩容及行业整合。以最大品类口蹄疫来看：需求端，环保趋紧叠加疫情去产能，养殖规模化程度提高，将带来防疫费用投入增加；“先打后补”政策推进加速市场苗渗透，口蹄疫市场快速扩容，5年内潜在空间75亿复合增速10%。供给端，由于疫苗研发壁垒高，周期约5-8年，研发与资金兼备的头部企业在技术升级、产线扩充和市场资源整合等方面优势明显，行业将持续强者恒强的格局。
　　竞争壁垒：口蹄疫先发优势+多品类强势扩张+新园区瞄准国际化目标。研发：凭借稳定的、高于行业的研发投入，率先攻克国外长期封锁的悬浮培养技术，且纯化工艺、定量检测业内领先，抗原得率、杂蛋白含量等指标优秀，从而保障疫苗的稳定效力和安全性，出色的产品力带来高利润率。猪口蹄疫O-A二价苗：凭借金宇品牌优势及较早进入温氏、牧原从而赢得先发优势。渠道+服务：在温氏、牧原等超大型农牧集团建立大客户直销团队保持份额领先，并在湖南、广西、山东等区域试点省公司销售模式覆盖，同时积极拓展二级网络渠道，通过专业的技术服务提高疫苗的附加值，提升客户粘性。
　　品类扩张：1）猪圆环市场空间大，公司技术领先，对标勃林格进口替代进行时；2）高致病性禽流感受益禽肉替代消费，量价齐升下有望增厚业绩；3）布病联手法国诗华，把握成倍扩容的市场。同时，15年启动金宇生物科技产业园区将于年底投产，智能制造全面升级，产品质量达到国际标准，进一步夯实龙头地位。
　　我国正持续推进非洲猪瘟疫苗研制：根据中国农科院，一株双基因缺失弱毒活疫苗已完成实验室安全评估与有效试验，突破了规模化生产技术瓶颈，已向农业农村部提出生物安全评价申请，即将进入临床试验阶段。若疫苗研制成功，保守估计有望带来约60亿的市场规模（按6亿头猪、每年免疫2次、单价5元计算），公司在工艺水平及生产规模方面均具备竞争优势。
　　盈利预测与投资评级：我们预计19-21年公司实现营收11.3/13.7/17.5亿元，同增-40.5%/21.1%/28.3%；归母净利润分别为3.6/5.3/7.0亿元，同增-52.9%/47.8%/32.4%。当前股价对应PE为57.4X/38.9X/29.4X，考虑到行业整体处于基本面底部向上，随着生猪出栏情况逐步稳定改善，渗透率受益规模化养殖程度提高，同时动保龙头产品矩阵丰富化叠加前瞻性布局国际化标准新园区，将成为未来的成长驱动力，首次覆盖，给予“增持”评级！
　　风险提示：非洲猪瘟疫情不确定性风险，市场竞争风险，行业政策风险