国盛证券-电气设备行业：新能源乘用车需求解构，真实需求稳步增长，运营需求强支撑-190924

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　　总量增速换挡，车型结构升级；限购/非限购城市销量双增，出租租赁占比提升。2019H1新能源乘用车实现销量57.32万辆，同比增长61.95%，Q2在同期抢装的高基数影响下，同比增长35.90%，增速回落，随着销量规模进入百万级别，增速中枢将从70-80%下滑至20-30%。车型结构维持升级特征，A级车为最大细分车型。非营运需求高速增长，出租租赁表现更为亮眼，2019H1占比已提升至29.9%，相比2018H1大幅提升17.9pct。
　　真实需求稳步增长。以非限牌城市的插混及纯电A0级车型销量作为真实需求观测点，真实需求稳步增长，增长的核心驱动力源于供给端优质车型增加，消费群体扩大。根据技术采用生命周期理论，现阶段存在真实需求的消费群体为技术爱好者+产品尝鲜者，两类群体占比约15%，以2亿的需求群体测算，约为3000万人。相比实用主义者（真正的大众群体）只关心需求，这两类消费群体更关心技术，享受新技术优点的同时，也包容瑕疵。对于这两类群体，并不需要电动车对燃油车有全面的优势，只需在某些方面实现差异化体验即愿意支付溢价。随着优质车型产品增加，性价比提升，充电基础设施逐步完善，这两类消费群体的需求自然逐步扩大，支撑增长。
　　运营端需求强支撑。运营端需求分为三类：网约车、出租车及车企自建出行平台。1）2018年网约车在新规执行趋严后，私家车运力退出，滴滴等网约车平台通过租赁公司轻资产投放运力+与车企合资设立租赁公司偏重资产扩张两种模式补充，纯电车型运营优势凸显，平均投放假设下2019-2020年均约增30万辆。2）2018年7月，国务院《打赢蓝天保卫战三年行动计划》出台，各地方政策细则落实，重点区域省份新增及更换出租车比例80%采用新能源车，非重点区域省份亦跟进，加速出租车电动化，预计2019-2020年需求分别为8/9万辆。3）车企纷纷涉足网约车平台，2019年成立的T3出行、东风出行、如祺出行以及更早的享道出行和曹操专车，2019-2020年预计投放5/15万辆。分部加总，2019-2020年运营端理论新增量为43/54万辆，但在实际推进中，可能有所出入，运力投放前低后高，将稳步增长。
　　投资建议：我们预计2019-2020年新能源乘用车销量分别为128.9/161.1万辆，同比分别增长27.2%/25.0%。其中私人需求94.6/113.7万辆，同比分别增长29.2%/20.2%；对公需求分别为34.3/47.4万辆，同比分别增长22.0%/38.2%。长周期电动化趋势不可逆，短周期产业拐点将至，机构持仓低，估值处于底部区间。中游的技术迭代和下游供给优化是驱动产业发展的根本，结合未来全球化趋势，继续推荐当升科技、璞泰来、恩捷股份、宏发股份、宁德时代、新宙邦、亿纬锂能；关注科达利、星源材质。
　　风险提示：优质车型投放市场进度低于预期；网约车、出租车需求不及预期。