安信证券-非银行业第35期周报：监管政策防范利差损，把握非银板块龙头-190830

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　　本周非银板块综述
　　非银板块综述：本周上证综指下滑0.39%，深圳成指上涨0.03%，其中申万一级非银金融指数下滑2.57%，券商指数下滑1.97%，保险指数下滑3.22%，多元金融指数下滑1.94%
　　下周安信非银组合
　　保险：中国平安/中国太保
　　券商：中信证券/海通证券/国泰君安
　　多元金融：中航资本/物产中大
　　H股：中国信达/复星国际
　　下周非银板块观点
　　【投资故事】
　　保险方面，近期保险板块弱于大盘，我们认为这一定程度是由于部分险企NBV增速等指标低于市场此前预期，导致个股下跌；银保监会出台下调评估利率政策，其根本在于防范潜在利差风险，对于上市险企存量业务实际影响较小。考虑到险企新单销售有望逐季改善，而且保险行业长期逻辑明确，估值处于中低位，建议逢低配置。
　　券商方面，当前市场总体处于调整期，市场等待利空消化后的反弹催化剂到来。市场维持流动性相对宽松、政策利好释放和增量资金入市为当前估值仍偏低的券商股带来布局机会。中长期来看，我们旗帜鲜明看好资本市场改革的红利，这将成为券商新一轮盈利能力提升的核心驱动因素，供给侧改革下的分类评级和分类监管强化头部券商优势。
　　多元金融板块中，受制于房地产信托监管调进一步趋紧，市场资金避险情绪提升，新增信托项目投放规模环比显著下滑，可能导致信托板块估值可能有所承压。创投方面，创投概念股仍有望保持较热的市场关注度，不过考虑到创投业绩确定性难以评估，加之市场避险情绪提升，创投板块个股可能维持相对疲软。消费金融方面，自今年7月份陆金所退出网贷业务，行业监管清理陆续开展，网贷行业存续压力显现，整体行业规范发展仍有待网贷备案相关政策落地，马太效应日趋显现。
　　【保险观点】
　　本周，保险板块指数下跌3.22%，其中新华保险（-1.17%）/中国平安（0.72%）/中国太保（0.88%）/中国人寿（0.73%）。本周，保险板块弱于大盘，我们认为这一定程度是由于部分险企NBV增速等指标低于市场此前预期，导致个股下跌；本周，银保监会出台下调评估利率政策，其根本在于防范潜在利差风险，对于上市险企存量业务实际影响较小。考虑到险企新单销售有望逐季改善，而且保险行业长期逻辑明确，估值处于中低位，建议逢低配置。
　　监管层下调评估利率，防范利差损。本周，银保监会下发《关于完善人身保险业责任准备金评估利率形成机制及调整责任准备金评估利率有关事项的通知》，1）支持中国保险行业协会设立人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会。2）优化人身保险业责任准备金评估利率形成机制。2）调整部分险种的评估利率水平。对2013年8月5日及以后签发的普通型养老年金或10年以上的普通型长期年金，将责任准备金评估利率上限由年复利4.025%和预定利率的小者调整为年复利3.5%和预定利率的小者，其他险种不变。我们认为此项政策的出台目的在于面对我国长期利率潜在下行风险加大的环境之下，通过评估利率引导来降低保险公司潜在的利差风险。此次评估利率下调可以看作是此前2季度初暂停备案新4.025%高预定利率产品政策的延续，通过降低评估利率，引导定价利率控制在合理水平，防范行业利差损风险。从实际影响来看，评估利率调整仅影响法定责任准备金，不影响险企利润、偿付能力和内含价值，对于上市险企实质影响较为有限。
　　【券商观点】
　　本周券商指数下跌2%，个股方面，红塔证券（+7%）、中信建投（+3.1%）和国投资本（+2%）等券商股价表现相对较好。当前市场总体处于调整期，市场等待利空消化后的反弹催化剂到来。市场维持流动性相对宽松、政策利好释放和增量资金入市为当前估值仍偏低的券商股带来布局机会。中长期来看，我们旗帜鲜明看好资本市场改革的红利，这将成为券商新一轮盈利能力提升的核心驱动因素，供给侧改革下的分类评级和分类监管强化头部券商优势。
　　1.短期变化：自营驱动中报利润+59%，政策红利不断释放。上半年A股上市券商营业收入同比增长44%，归母净利润同比增长59%。上半年增长的核心驱动能力来自自营收入相较同期大幅增长89%，股权质押业务规模和风险普遍大幅下降。中小券商业绩弹性在股市反弹区间较为明显，头部券商杠杆率提升但融资成本下降，盈利能力的提升具有可持续性。近期两融限制松绑、央行推出LPR工具、推动券商大集合资管转公募和鼓励非上市企业发行可转债等政策措施陆续落地，一方面表明市场流动性有望维持相对宽松格局，另一方面也有望降低资金成本和信用违约风险。因此从中期来看，随着政策的不断发力，投资者有望逐步走出悲观情绪。市场情绪的回升和政策红利的释放对于券商股更为利好，当前券商股估值处于相对低位，适宜进行左侧布局。
　　2.长期趋势：券商业务模式在市场改革中转型升级。我们看好金融供给侧改革对于资本市场转型升级的重要作用，资本市场改革红利将成为券商新一轮盈利能力提升的核心驱动因素。我们认为券商各项业务将伴随资本市场改革而逐步解决经营痛点，例如：经纪业务降低对于交易量和佣金率的被动依赖，发展具备成长性、与市场短期波动关联性相对较小且存在一定门槛效应的财富管理业务和机构业务；投行业务向注册制转型，科创板和CDR带来增量业务，存量业务中的IPO、再融资、债券发行和并购重组业务均出现回暖迹象；自营方面，券商发展非方向投资提升盈利逆周期性，头部券商获准提高杠杆水平，可转型交易投行享受资本市场升级和市场集中红利，科创板券商跟投机制让直投子公司逐步进入业绩兑现期；信用交易业务模式预计将更为丰富，资管加速向主动管理转型，券商国际化布局更进一步。
　　3.券商股迎接震荡上涨行情，改革红利带来正反馈效应。我们认为券商股可能将迎来较长时间的震荡波动行情，当前可能处于小周期的左侧区间。震荡的根源在于两个方面：短期市场环境波动导致传统业务业绩波动和长期增量业务的业绩兑现进程。2019年我们看好全年券商自营投资收益和市场交易量（含两融）的大幅改善，投行传统业务回暖且增量业务落地，衍生品业务将稳步推进；长期我们坚定看好新一轮资本市场改革的持续性和政策效果，当券商传统业务转型取得明显进展且增量业务进入到相对成熟的阶段，券商盈利能力将提升到一个更高的水平当中，头部券商市场集中度长期仍将提升。
　　【综合金融观点】
　　本周多元指数下跌1.94%，信托板块下跌2.66%，创投指数下跌2.48%。近日，受制于房地产信托监管调进一步趋紧，市场资金避险情绪提升，新增信托项目投放规模环比显著下滑，可能导致信托板块估值可能有所承压。创投方面，创投概念股仍有望保持较热的市场关注度，不过考虑到创投业绩确定性难以评估，加之市场避险情绪提升，创投板块个股可能维持相对疲软。
　　监管收紧暴雷持续，网贷规模显著下滑。继证大公司暴雷之后，上海另一家平台新新贷近日也被立案调查，P2P行业风险暴露进一步加剧。除此之外，监管层对于网贷平台清理工作也在加速，一些地方监管部门约谈部分第三方支付公司，要求后者审慎开展或清退P2P支付结算业务，并提交相应的整改方案和清退时间表。因此，受网贷平台加速清退，行业发展前景潜在的不确定因素影响，网贷行业多项数据出现下滑。据网贷天眼统计，8月份网贷行业整体成交额为840亿元，环比下降14%，同比下降39%。8月行业成交额降幅相对较大，跌破900亿，为最近一年来最低值。网贷行业贷款余额降至9139.03亿元，环比下降4%，已连续9个月下降。自今年7月份陆金所退出网贷业务，行业监管清理陆续开展，网贷行业存续压力显现，整体行业规范发展仍有待网贷备案相关政策落地，马太效应日趋显现。
　　宏观风险，市场风险，交易量萎缩