光大证券-连锁药店行业投资框架：缘何好赛道，何以高成长？-190930

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　　研究思路及核心问题
　　国内零售药店具备哪些特征？
　　零售药店与其他零售业态的区别？药店这个赛道的特别之处？
　　中国零售药店行业如何成长演化？美国、日本的经验是否可参照？
　　零售药店核心竞争力是什么？什么样的公司能持续成长为龙头？
　　药店什么样的估值水平合理？什么样的时点有最高的回报？
　　核心观点
　　中国药店行业是低周转、高利润率的专业零售业态，目前集中度较低
　　高盈利、高成长、可持续是投资药店赛道优势所在
　　中国连锁药店龙头成长的主要逻辑是集中度提升，处方外流是长期持续的另一大逻辑
　　美日药店均呈现上游压力传导加剧竞争催化集中度提升的规律，国内药店可以参考
　　零售药店核心竞争力是精细化管理，而精细化管理依赖强执行力来落地
　　处于成长期的国内药店龙头的合理估值一般是当年PEG>1，前4/5龙头合计市占率在50%之下均为较好的投资时点
　　风险提示
　　新建和并购扩张不达预期风险：由于药店行业竞争日趋激烈，且新建并购均需要一定的运营资金支撑，若企业存在扩张人才不足或资金不足问题，新建和并购扩张可能出现不达预期的情况。
　　并购整合不达预期导致商誉减值风险：截至2019H1期末，益丰药房、大参林、一心堂和老百姓分别拥有商誉29.2、7.4、10.8和20.7亿元，分别占其净资产的65.2%、21.6%、24.9%和55.6%。若因并购整合不顺，业绩低于此前预期，将存在较大的商誉减值风险，对当前净利润冲击较大。从2018年底计提的商誉减值情况来看，仅一心堂做了计提，且该减值的标的为贸易公司，非收购的药店标的。