国信证券（香港）-百威亚太-1876.HK-啤酒巨无霸登陆港股市场-190927

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　　全球最大啤酒生产商百威英博（ABI.BR)分拆旗下亚洲业务——百威亚太1876.HK于香港联交所主板上市，招股最后于下限定价27元港币，这是百威亚太在剥离澳洲业务后再重新启动招股。公开发行14.51704亿股（部分行使了发售量调整权），募资金额391.96亿港币，比初次招股集资金额大幅缩水，所得款项将全部用来偿还债务。百威亚太主要市场为中国、韩国、印度及越南，截至2018年，按消费量和价值计，亚太地区是全球最大的啤酒消费市场，也是全球啤酒消费量增速最快的地区之一。公司主要收入来自高端和超高端啤酒，而高端及超高端啤酒过去五年及未来预测增速远高于行业整体。IPO发行价定在下限27元港币，对应2018年业绩PE47.6x，香港和中国内地上市的同行平均2018年历史PE为68x。公司在高端啤酒行业处绝对龙头地位以及受益于啤酒消费高端化的趋势，上市后表现值得关注
　　百威亚太在亚洲区域多个主要市场处于绝对领先地位
　　百威亚太是亚太地区最大的啤酒公司（按2018年零售额计），生产、进口、推广、经销及出售超过50个公司拥有或者许可使用的啤酒品牌组合，包括公司的全球品牌百威、时代及科罗娜，以及公司的多国品牌和当地品牌（如福佳、凯狮、Great Northern、哈尔滨和Victoria Bitter）。母公司是比利时上市的百威集团（IPO前百威集团持有百威亚太100%股权）。
　　具体来说，公司销售的大多数啤酒均出产自自己的酿酒厂，截至2019年3月31日，公司的业务由位于公司主要市场的62家酿酒厂组成。此外，公司持有许可证进口25个百威集团品牌在亚太地区独家销售，比如比利时的时代、墨西哥的科罗娜、德国的贝克以及其他美洲及欧洲品牌）。公司逾40%的收入净额来自百威、时代及科罗娜等品牌。
　　百威亚太在亚洲最重要的市场为中国、韩国、印度和越南，而在这些市场中，百威亚太都处于非常领先的地位：其中在中国以啤酒销售额计排名第一，在韩国以销售额及销售量计均排名第一。
　　亚太啤酒市场高端化趋势继续，公司处于有利位置
　　截至2018年，按消费量和价值计，亚太地区是全球最大的啤酒消费市场，也是全球啤酒消费量增速最快的地区之一。2018年，亚太占全球啤酒消费量的37%（其中中国占全球消费量的25%），且预期2018-2023年将贡献全球啤酒消费量增幅的约47%。根据GlobalData的资料，预计亚太区未来五年按啤酒价值计的年复合增长率为4.8%。推动亚太区啤酒销量的宏观因素：
　　1.人口，亚太地区人口总量为42亿，占2018年全球人口总量的约57%，预期该地区于2018-2023年亦将贡献全球人口增幅约46%；
　　2.城市化。以中国为例，根据中国国家统计局的资料，2013-2018年，中国的城市人口数量年复合增长率为2.6%（同期整体人口年复合增长率为0.5%）。截至2018年，中国城市人口平均人均可支配收入估计较农村人口高约三倍，这表明包括啤酒在内的消费增长潜力巨大；
　　3.整体亚太地区啤酒人均消费量（2018年约20升）远低于全球基准市场（如美国、巴西及墨西哥于2018年分别为71、60、74升）；
　　4.高端化及交易升级，相对全球其他市场而言，亚太地区的高端及超高端啤酒类别相对欠发展。
　　百威亚太的盈利能力优于同行
　　公司2018财年收入同比增速10.5%，净利润同比增速67.7%；青岛啤酒0618.HK同期收入同比增速1%，净利润同比增速12.6%；华润啤酒0291.HK同期收入同比增速7.4%，净利润同比下滑16.9%。百威亚太的盈利能力非常出色，与同行比毛利率及净利润率都明显高出一截。
　　2018年百威亚太毛利率51.9%，与同行比，仅比其母公司百威英博低，青岛啤酒、华润啤酒的毛利润率分别是31.7%和35.1%。净利润率百威亚太更加明显优胜，2018年百威亚太净利润率14.2%，主要同行基本上在10%以内。
　　IPO发行价27港币，对应2018年业绩PE47.6x，香港和中国内地上市的同行平均2018年历史PE为68x。公司在啤酒行业属绝对龙头地位以及受益于啤酒消费高端化的趋势，我们认为上市后表现值得关注。
　　（注：按1美元=7.84港币兑换）风险提示
　　竞争及消费者不断转变的喜好可导致利润率下跌，成本增加导致毛利率下跌
　　公司的商誉及无形资产占总资产比重高，未来如有商誉减值会对利润造成压力
　　公司业务遍布亚太地区不同国家，有汇率波动风险