东兴证券-北京首都机场股份-0694.HK-悲观预期充分释放，新机场分流不改国门本色-191007

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　　报告摘要：
　　公司估值承压的根本因素在于对新机场持续分流的担忧。年初发布的转场方案显示，未来2年大兴机场将对首都机场产生巨大分流，转场将导致老机场在两年内损失近三分之一的旅客吞吐量。最为关键的是转场方案中对对于外航是否转场不做限制，这导致国际航线分流存在较大的不确定性，进而直接影响到对公司未来盈利能力的估计。
　　我们认为市场对于首都机场预期过于悲观。我们通过多个维度对首都机场国际航线的前景进行了预判，并对首都机场国际航线结构进行拆解后认为，现有每年约2700万人次的国际旅客量在转场完成后能够保留约2100万人次，这使得首都机场在未来的两场竞争中获得较大先发优势。东航将京沪线留守首都机场一方面将大量的高净值旅客留在了首都机场，另一方面也证明了首都机场本身拥有极强的航线竞争力。
　　新机场分流在挑战中蕴含机遇。以较长的时间维度看，我国的国际枢纽机场从未遭遇产能利用率不足的问题。分流效应是一时的，随着京津冀地区整体需求的增长，首都机场的吞吐量必然会迎来持续回升。如果能充分利用这一次的转场的机会，优化航线结构，提升首都机场的国际航线占比，则会明显有助于远期资产收益率的提升。
　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019年-2021年营业收入分别为110.5亿元、99.7亿元、91.8亿元；归母净利润分别为25.5亿元、18.2亿元和12.2亿元；对应PE分别为10.4X、14.5X和21.9X。虽然未来两年由于新机场分流的因素盈利大幅衰减，但我们认为在2021年分流刚刚完成，公司处于产能利用率低点的情况下，PE估值也仅为22倍左右（行业平均估值水平），这正是公司未来成长性被低估的证明。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级
　　风险提示：新机场对国际航线分流超预期；免税销售不及预期或免税政策变化；资本开支超预期；宏观经济下行