西南证券-海吉亚医疗-6078.HK-肿瘤医疗服务优质龙头企业，全国扩张有序推进-210917

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推荐逻辑：1）国内肿瘤医疗服务市场2019年超3710亿元，2020年至2025年将按11.5%复合增速快速增长，到2025年将达到1023亿元；2）国内已布局12家医院，覆盖19个省的肿瘤医疗服务网络，已成为国内最大肿瘤医疗服务集团。

3）预计到2023年通过内生“自建+扩建”有望达到1万张床位，至少布局18家医院，2023年收入有望突破50亿。

国内民营肿瘤医疗服务市场快速增长，放疗业务潜在空间大。

1）患者基数大：2020年我国新发癌症患者人数达到457万人，2019年我国肿瘤医疗服务市场达到3711亿元，预计到2025年将以CAGR=11.2%的速度快速增长至7000亿元。

2）放疗渗透率低：癌症患者中有约70%的肿瘤患者需要放疗，但由于我国人均放疗设备不足美国五分之一，尤其是三线及以下城市人均设备不足导致我国放疗渗透率较低，大约有70%的癌症患者需要进行放疗，但我国放疗患者比例仅为23%，美国放疗比例为60%，未来渗透率还有近三倍提升空间。

三线及其他城市肿瘤医疗服务市场将伴随着放疗设备快速投放，实现快速发展，预计到2025年将达到4153亿元，2019-2025CAGR为12.1%。

3）民营医院快速发展：政策利好民营医院快速发展，2019年民营肿瘤医院收入达到344亿元，预计到2025年将达到1023亿元，复合增速为20%，显著高于行业平均增速。

三大核心优势打造国内肿瘤放疗医疗服务龙头企业。

公司旗下肿瘤医疗服务收入及医院数量位居行业第一。

1）设备：公司自主研发生产陀螺旋转式钴60立体定向放射治疗系统，可用于治疗头部及体部肿瘤，公司旗下医院及放疗中心安装的放疗设备数量居行业第一，设备成本仅为公立医院1/2；2）运营：可复制能力得到验证，公司新建一家医院平均筹建周期约为25个月，对比行业内内平均36-48个月有大幅缩短。

通常公司开业后实现盈亏平衡需要3-9个月，而行业平均水平约为36个月；3）医生：自有医院拥有226名全职肿瘤专家，主要通过自主培养+吸纳公立医院医生，后续有望推出股权激励绑定核心医生。

内生外延开拓长期增长空间。

截至2021H1公司有10家以肿瘤科为核心的医院，到2023年末通过“自建+收购”将扩展到18家医院，可开放床位数将达到1万张。

1）自建医院：共有6个扩建项目，山东聊城预计将在2021年底开业，山东德州、江苏无锡预计2023年开业，河南安阳、江苏常熟、福建龙岩预计2024年开业。

所有自建医院均是三级医院，平均每家医院增加800-1000张床；2）二期医院：重庆二期2022年底开业，新增1000张床位，单县二期2022年底开业，预计新增500张床位。

成武二期预计2023年开业，新增350张床位。

截止到2023年底，公司可开放床位将增加到1万张。

3）从外延并购来看，未来有望每年保持并购1-2家医院的节奏实现全国扩张，2021年收购苏州永鼎、贺州广济医院，有望在2022年并表大幅增厚业绩；4）2020年公司第三方放疗业务收入1.5亿元，17家放疗中心覆盖9个省。

公司新签26家放疗中心订单，2021年将陆续开放6-8家，增速将逐渐趋向自营业务放疗增速。

盈利预测：鉴于公司在行业的龙头地位，肿瘤医疗服务需求逐年扩大，预计2021-2023年公司的归母净利润将达到4.3亿元、6.2亿元和10亿元，EPS分别为0.70、1.00和1.61元，对应PE分别为83、58和36倍。

风险提示：外延拓展和并购整合不及预期、法律政策和监管风险、重大医疗事故风险。