国海证券-长城汽车-601633-事件点评：金九销量如虹，高弹性产品谱系持续扩容-191014

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　　投资要点：
　　销量增速大幅领先行业：公司9月销量合计10万辆，同比+15.3%（年内仅次于3月高点的+16.8%），环比+42.5%；1-9月累计销售72.41万辆，同比+7.0%，增幅进一步扩大。随着部分车型的国六热销版本到店，再叠加传统金九银十旺季因素，公司在9月份取得优异的市场表现。其中，剔除皮卡车型后，长城9月狭义乘用车销量为8.63万辆，同比+17.7%，增速水平超过行业20pct以上，47.4%的环比增速超过行业30pct以上。从近一年的历史数据来看，公司的批售增速自2018年Q4开始即持续超越同业，市占率处于上升通道，2019年5、6月经历国五切换国六的短期扰动后，Q3增速即迅速回到10%以上区间。
　　产品谱系弹性开始体现：公司旗下所有车型在9月均取得15%以上的环比增长，主要车型国六备货到位叠加个性化新版本的推出，迅速打开市场，部分重点车型环比翻倍，公司的产品谱系弹性如期释放。按照核心车型价格区间分类，8万元以下的M6销量环比+125.1%，8-9.5万元的H2销量环比增156.2%，9.5-11万元的H4&F5销量环比增116.3%和69.2%，11-14万元的H6&F7销量环比增26.4%和22.6%，其余车系如WEY和皮卡，9月销量环比增24.2%和17.6%。虽然Q3面对竞品新车型高强度投放的压力，但公司已逆势走出Q2增速回落的阴霾。我们相信，依托完备且细分的产品矩阵，公司在行业筑底回暖的大趋势下，未来的销量增长潜力仍领先同业，预计公司2019年销量109万辆，2020年保守销量130万辆。
　　三大竞争优势支撑未来：1）短中期：2019年4季度仍有较大销量弹性，2020年新平台架构足矣支撑各细分价格区间的继续扩容。2）中长期：2020年开始公司会向市场清晰展示其长期高强度研发带来的技术溢价，如P2混动、9HDCT、新世代2.0T发动机等。3）更长维度：动力总成全面电气化将是长城等头部自主品牌，缩小与一线合资如大众&丰田技术代差（动力/油耗）的最佳战略机遇；个性化消费如高端乘用型皮卡、硬派SUV有望成为长城在自主品牌中突出重围的利器；我们同样看好公司率先打开国际化的增量空间。
　　投资评级和盈利预测：基于对乘用车行业全年折扣力度波动的考量，我们下调公司2019年盈利至42亿元，维持2020年盈利60亿元的预测。预计公司2019/2020/2021年EPS分别为0.46/0.66/0.79元，对应当前股价PE分别为17/12/10倍，维持“买入”评级
　　风险提示：宏观经济增速低于预期；乘用车市场增速回升无力；新车型销量爬坡不及预期；单车盈利能力回升低于预期。