中泰国际-非银金融行业：投资、做市强劲反弹，低估值凸显投资价值-191016

《中泰国际-非银金融行业：投资、做市强劲反弹，低估值凸显投资价值-191016（10页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰国际-非银金融行业：投资、做市强劲反弹，低估值凸显投资价值-191016（10页）.pdf（10页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　20191H在港中资券商收入整体较20181H有较大程度上升，其主要原因为上半年中资美元债价格回升，市场回暖，导致券商投资、做市业务收入强劲反弹，而投资、做市业务收入占总收入比重较大，以致整体收入同比大幅增长。在中美贸易战、香港社会动荡等因素的共同影响下，上半年香港市场整体萎靡，累及经纪、孖展业务，而投行业务在18年高基数下，20191H各中资券商表现不一。整体来看，预计全年在港中资券商收入将保持同比增长。目前，券商板块估值处于历史低位，在全年表现稳健的预期下，安全边际高。
　　经纪业务市场竞争激烈，传统券商积极转型
　　上半年受香港市场成交萎靡影响，在港中资券商经纪业务收入明显下滑，在1号持牌机构创历史新高的情况下，香港经纪业务发展已步入瓶颈期。此外，香港证券经纪业务存在头部化趋势，A组经纪商市占率已提升至61.23%。传统券商经纪业务积极转型，国泰君安国际（1788.HK）依靠其财富管理平台推动经纪业务收入增长，而兴证国际（6058.HK）积极开拓公、私募基金、上市公司等机构客户。在美国券商加速“零佣金”以及互联网券商低佣金率的冲击下，我们认为传统中资券商由于成本压力短期内不会跟进免佣，且佣金下调空间有限，但未来需优化互联网证券系统，结合香港投资者结构特点，加强高净值客户、机构客户开拓。
　　主动控制孖展风险，融资利率走低利好信用业务
　　上半年在港中资券商孖展业务整体下滑，国泰君安国际（1788.HK）与华融金控（993.HK）计提较大数额减值拨备，主动控制孖展风险，但龙头海通国际（665.HK）孖展业务仍保持增长。上半年出台的孖展新规已于10月正式实施，新规规定券商借出的孖展总额上限为券商资本金的5倍，但由于主要券商孖展余额/资本金比值较小，预计主要券商受孖展新规影响有限，对孖展业务依赖较大的西证国际（812.HK）预计将会受到较大影响。香港紧跟美国降息步伐，融资成本将得到改善，有利于扩大孖展利差。
　　投行业务有所分化，对中资企业依赖程度高
　　在港中资券商20191H企业融资业务收入有所分化，海通国际（665.HK）与兴证国际（6058.HK）下滑幅度较大，而国泰君安国际（1788.HK）、申万宏源香港（218.HK）收入有所上升。金融危机后，在港中资券商在香港IPO市场的参与度逐渐提高，1H19已达60%，但中资券商参与的IPO项目以中资赴港上市企业为主，高重合度下，暴露出中资券商对中资赴港上市企业的依赖。在亚洲G3高收益债承销上，上半年在港中资券商中海通国际（665.HK）与国泰君安国际（1788.HK）名列一、二名。从三季度IPO以及中资美元债发行情况来看，预期下半年投行业务收入将有所下滑。
　　投资及FICC业务反弹，产品广度、深度有待加强
　　受益于中资美元债市场回暖，20191H在港中资券商投资及FICC业务收入大幅反弹，成为推动在港中资券商上半年收入增长的最大动能。下半年美联储两次降息，7-8月中资美元债整体走强，9月以来整体小幅调整，目前仍处于年中高位。目前，相较国际大行的FICC业务范围，在港中资券商的做市及金融产品在广度和深度方面仍较为薄弱，在利率、货币、外汇、大宗商品方面需要加强。
　　行业估值处于历史中底部，维持行业“买入”评级，
　　虽然在港中资券商经纪与投行业务增长存在一定的不确定性，但投资及FICC作为占比最高的业务，下半年增长确定性强，而孖展业务在一次性计提大额减值拨备后环比将有所增长，预计行业全年总收入仍将保持同比增长。从历史估值来看，目前估值仍处行业的历史中低部，维持“买入”评级，推荐全球化布局最完善的中资券商龙头海通国际（665.HK）以及财富管理转型成功的国泰君安国际（1788.HK）。