东方证券-石油化工行业：从乙二醇看本轮乙烯向下大周期底在何方？-191018

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　　去年至今乙二醇价格接近腰斩，乙烯价格也下滑超过30%，而未来行业供需仍然非常不乐观，我们判断本轮乙烯大周期正迎来向下拐点，预计乙烯底部价格中枢约5900元/吨。具体分析如下：
　　核心观点
　　全球乙烯开工率将大幅下滑：本轮乙烯大周期最大特点就在于史无前例的油煤气三条工艺路线同步大幅扩产，导致未来全球面临严重的供需失衡风险。我们预计19-22年乙烯产能增速分别约4.0%、4.6%、5.3%和6.3%，即使需求增速维持较为乐观的4%，远期开工率也将大幅下滑至85%左右，相当于08年同期水平。
　　乙二醇隐含乙烯价格底部：乙二醇在本轮乙烯大周期中受供给冲击最早也最大，是下游最先见底的品种，今年一度跌至4400元/吨的现金成本线，预计未来景气将长期维持低位。在此情况下国内和海外油头产能很可能会转产盈利相对更好的PE等产品，长期看乙二醇供给过剩将溢出至整个乙烯行业，其底部所隐含的当量乙烯5600元/吨预计也将是未来中长期乙烯价格的底部。
　　C2各产品景气展望：除已经见底的乙二醇外，未来乙烯各下游产品均将面临不同幅度的景气下滑。其中聚乙烯与乙烯景气相关度最高，且供需失衡相对可控，将决定乙烯景气的上限，对应当量乙烯价格为6200元/吨。苯乙烯供给端将出现翻倍增长，供需矛盾激化下回归成本定价。PVC也将迎来长周期的向下拐点，但由于煤头供给增长受限，下滑预计较为缓和。
　　投资建议与投资标的
　　景气下行阶段，建议关注具备成本优势，市场份额还能持续提升的龙头企业，对应油头为荣盛石化、恒力石化，煤头为宝丰能源，气头为卫星石化。
　　风险提示
　　油价波动风险；新产能投放不及预期