中泰证券-固定收益周报：从9月央行报表看债市当下核心矛盾-191020

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　　从9月央行报表看债市当下核心矛盾
　　从央行行为来看，9月末超储率上升至1.9%左右，预计目前超储率依然保持在1.6%左右的全年偏高水平。从基础货币缺口的角度看，四季度的缺口主要集中在10月份，除非地方政府债供给大量出现，否则央行在11月和12月进一步放松的必要性不强。
　　而从银行行为来看，以广义社融和修正M2衡量的银行信用扩张指标继续上升，与9月金融数据的表现一致；同时，以广义信贷和修正M2衡量的资金空转指标也再次出现反弹，与9月托管量数据的表现一致。
　　上述银行两项指标同时反弹，恰好揭示了当下债市的主要矛盾：虽然边际上利空因素频出，如通胀、金融数据双双超预期等，但流动性不断涌入产品户，资金欠配情况始终出现。
　　考虑到四季度资金利率大概率仍将稳定运行，杠杆收益已经非常有限，因此对于配置资金而言，仍可采用16年前三季度压缩利差的策略，适当下沉资质；而对于交易资金而言，目前收益率曲线的陡峭化更多是由于通胀预期所致。同时通胀预期的上升也更多是猪肉引发的周期性波动而非趋势性波动，可稍作等待，当预期进一步上升，曲线进一步陡峭化后，长端或将出现修复性机会。
　　利率品一周回顾：央行进行MLF投放，滞胀情绪带来短期扰动
　　上周央行在公开市场净投放2300亿元，其中MLF投放2000亿。拆借回购利率多数走高，银行间隔夜上行超过40bp。存单发行利率以涨为主，3M品种普遍走高。存单发行量及偿还量均回升，净融资额明显提高。一级招标热情有限，国债、国开债期限利差维持在下半年的较高位置，目前分别在62bp和85bp。
　　信用品一周回顾：城投多空信息交织，但市场仍淡定
　　上周一级长端发行利率上行，取消推迟规模增多，净融资量为373.96亿元。二级收益率整体跟随利率上行，不过整体利差持平，其中城投受部分债券成交异动、贵州金融局召开恳谈会等信息影响出现扰动，利差小幅走阔。
　　固定收益市场展望：关注税期对资金面的影响
　　10月21日当周，公开市场有300亿逆回购到期。国内将公布9月用电量数据；美国将公布10月Markit制造业PMI及密歇根大学消费者信心指数；欧元区将公布10月制造业PMI数据。
　　风险提示事件：监管风险超预期，资金面超预期收紧，海外突发事件，超额利差计算方式由于样本采集问题可能与市场真实情况存在偏差