中泰证券-9月煤炭行业数据点评：火电产出有起色，进口煤政策有待观察-191021

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　　投资要点
　　9月份煤炭产量：同比增长4.4%，日均原煤产量月环比增长61万吨/天。国家统计局公布，9月份全国规模以上原煤产量3.24亿吨，同比增加4.4%，增速较上月减少0.6个百分点，9月份日均原煤产量1080万吨，月环比增长61万吨/天，1-9月累计产出27.36亿吨，同比增长4.5%。对新增产能具有决定作用的行业固定资产投资，2019年前八个月累计同比上升26.10%，增速较1-7月下降0.7个百分点。
　　9月份煤炭进口量：进口量3028.8万吨，同比增加20.49%，如果全年实现平控未来3个月额度将仅剩3066万吨。据海关总署公布，9月进口煤及褐煤合计3028.8万吨，同比增加20.5%，1-9月份累计25057.3万吨，同比增加9.5%。1-9月，CCI5500内外煤价差平均为73元/吨，海外煤价优势明显，这是造成进口量继续增加的重要原因。自2017年以来，政府总会在国内供需矛盾弱化的时期，出台限制性措施，保护国内供给侧改革的成果，如果2019年实现平控，未来3个月进口量额度仅剩3066万吨，平控措施可能引起煤价大幅波动实施难度较大，预计全年进口量同比略有增长。
　　9月份发电量：火电产量同比增长6%，水电同比下降1.1%，火电增速环比上升，水电增速环比下滑。9月份，国内工业增加值同比增加5.8%，增速较上月下降1.4个百分点。9月份，全社会发电量同比增长4.7%，增速较上月上升3个百分点，1-9月累计同比增速3%，较1-8月上升0.2个百分点。从主要发电主体来看，9月份火电产量同比增长6%，而上月下降0.1%，1-9月累计同比增长0.5%，增速较1-8月增长0.6个百分点。9月份水电产量同比下降1.1%，增速较上月下滑2.7个百分点，1-9月累计同比增长7.9%，较1-8月下降1.4个百分点。
　　9月份焦炭与水泥产量：焦炭产量同比增加3.2%，水泥产量同比增长4.1%。9月焦炭产量同比增加3.2%，增速较上月下降1.4个百分点，1-9月累计同比上升6.3%（增速较1-8月下滑0.4个百分点）；生铁产量同比增加2.1%，增速较上月下滑5个百分点，1-9月累计同比上升6.3%（增速较1-8月下滑0.6个百分点）；粗钢产量同比增加2.2%，增速较上月下滑7.1个百分点，1-9月累计同比上升8.4%（增速较1-8月下滑0.7个百分点）。建材方面，水泥9月份产量同比增长4.1%，增速较上月减少1.0个百分点，1-9月累计同比上升6.9%（增速较1-8月减少0.1个百分点）。
　　煤炭库存变化：10月份火电产出预计有改善，中下游库存在近五年内仍然较高。9月份，6大沿海电厂日均耗煤66.4万吨/天，同比上涨5.2%，10月1-18日，日均耗煤61.8万吨/天，同比上涨18.5%，预计10月份火电产出增速继续有所改善。截至10月18日，6大沿海电厂煤炭库存1594万吨，而2015-2018四年同期平均为1259万吨，库存可用天数25.98天，而2015-2018四年同期平均为23.8天。截至10月15日，环渤海主要4个港口（秦皇岛+曹妃甸+国投京唐港+黄骅港）煤炭库存1612万吨，而2015-2018四年同期平均为1180万吨。
　　煤炭价格变化：1-9月份港口动力煤均价同比下降8.4%，港口主焦煤均价同比增长1.8%。9月份，秦皇岛Q5500K动力煤平仓价平均为580元/吨，同比下降48元/吨，环比增长1元/吨，1-9月份均价为598.4元/吨，同比下降55元/吨（或8.4%）。9月份，京唐港主焦煤库提价平均为1660元/吨，同比下降80元/吨，环比下降40元/吨，1-9月份均价为1776元/吨，同比增长30.8元/吨（或1.8%）。
　　9月份固定资产投资数据：房地产投资增速高位，基建投资增速有所上升，制造业投资增速下降。9月份全社会固定资产投资累计增速5.4%，较今年1-8月下降0.1个百分点。其中，9月基础设施投资（不含电力）累计增加4.5%，较今年1-8月上升0.3个百分点；9月制造业固定投资累计同比增加2.5%，增速较今年1-8月减少0.1个百分点；9月房地产开发投资累计同比增长10.5%，增速较今年1-8月持平，继续维持在高位，9月商品房销售面积同比累计下降0.1%，降幅较今年1-8月收窄0.5个百分点，房屋新开工面积累计同比增长8.6%，较今年1-8月下降0.3个百分点，虽然销售负增长使得地产投资承压，但地产投资整体韧性较强。
　　行业供需展望：整体供需格局偏弱，进口煤政策有待观察，预期煤价弱势震荡。9月份全国原煤产量3.24亿吨，同比增长4.4%，增速较上月减少0.6个百分点，日均原煤产量1080万吨，月环比增加61万吨/天，前8个月行业固定资产投资增速高达26.1%，优质产能预计有序释放。由于海外煤价格优势依然明显，9月份煤炭进口量3029万吨（+20.5%），继续较快增加，如果2019年实现平控，未来3个月进口量额度仅剩3066万吨，平控措施可能引起煤价大幅波动实施难度较大，预计全年进口量同比略有增长。从需求端来看，9月工业增加值同比增加5.8%，增速较上月增加1.4个百分点，工业产出回暖也带动了全社会发电量增速回升，其中火电产量同比增加6.0%，增速增加6.1个百分点，从高频数据来看，10月1-18日，沿海6大电厂日均耗煤61.8万吨/天，同比上涨18.5%，，10月份火电产出增速预计继续改善；地产投资依然维持高位，支撑钢铁、建材行业需求，9月焦炭、水泥产量同比分别增加3.2%、4.1%，预计二者产量延续小幅正增长。综上，火电产出虽有起色，但国内产出有序释放以及暂无明显收紧政策的进口煤，叠加中下游库存高位，行业整体呈现供需偏弱状态，后续一方面要观察进口政策变动情况，另一方面也要观察临近供暖季电厂补库情况，进入10月份以来，煤价弱势向下，截至10月18日，港口动力煤价为571元/吨，接近政策引导的绿色区间500-570元/吨，整体而言预计煤价弱势震荡为主。
　　投资策略：继续看好高股息资产和山西国改相关标的。当前国内经济下行压力依然较大，虽然9月央行表态短期内不急于出台较大的降息和量化宽松政策，但通过降息等手段降低实体经济融资成本仍是大势所趋。在这样的大背景下，我们认为业绩稳健&高股息率核心资产的价值性将愈发凸显，具备战略配置价值。此外，在历经两年多时间的摸底和准备后，我们认为山西煤炭企业集团混改（资产注入或整体上市）有望进入加速阶段，建议持续关注。主要推荐高股息行业龙头：陕西煤业、中国神华，有望受益于山西国改标的：潞安环能、西山煤电，高弹性标的建议关注：兖州煤业、神火股份、恒源煤电，同时焦煤股建议关注：淮北矿业，焦炭标的建议关注山西焦化、金能科技、中国旭阳集团（港股）。
　　风险提示：流动性收紧；政策调控力度过大；经济增速不及预期。