华泰证券-安井食品-603345-Q3符合预期，速冻龙头利润增长强劲-191022

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　　19Q3业绩符合预期，速冻龙头利润增长强劲
　　19年前三季度公司实现营收34.9亿，同比+18.8%，实现归母净利2.4亿，同比+21.25%；19Q3实现营收11.6亿，同比+16.6%，实现归母净利0.73亿，同比+35.0%，业绩表现符合预期。收入端维持较快增长，财务费用大幅减少和投资收益大幅增加推动利润增速快于收入增速。看好公司在餐饮渠道中的领先地位和庞大的经销商网络使得其受益集中度提升/对下游客户议价能力增强，收入持续增长的同时还具有盈利能力提升潜力。小幅调整盈利预测，预计19~21年EPS 1.42/1.72/2.17元，维持“买入”评级。
　　19Q3毛利率小幅承压，控费+投资收益增加推动业绩高增长
　　安井19Q3毛利率23.9%，同比-1.7pct，原材料涨价导致毛利率继续承压。19Q3四费费率同比-2.0pct，其中销售费用率11.9%，同比-0.9pct；管理费用率+研发费用率4.4%，同比-0.2pct；财务费用大幅下降（19Q3为-284万vs18Q3为727万），系18Q3增加可转换债券利息所致；19Q3实现投资收益955万（同比+233%），系购买理财产品取得收益增加。前三季度公司销售商品、提供劳务收到现金42.7亿，同比+23%，增速快于收入增速，收现比122%（18Q1-Q3为118%），付现比111%（18 Q1-Q3为113%），预收账款7.6亿，同比+63%，公司对上下游议价能力持续增强。
　　面米制品19Q3收入提速，菜肴/鱼糜制品高增长，肉制品面临压力
　　分产品看，19Q3面米制品营收3.2亿，同比增速19.1%（环比+0.5pct）；鱼糜制品营收4.3亿，同比+20.6%；菜肴制品营收1.4亿，同比+30.3%，主要系蛋饺/千叶豆腐系列产品收入高增长所致；肉制品营收2.7亿，同比增速2.8%（环比-12.7pct）。分渠道看，经销商营收10.2亿，同比+15.3%，（营收占比87.8%，较19Q2下降4.9pct）;商超营收1.1亿，同比+23.6%，（营收占比9.1%，较19Q2增加4.1pct）；电商营收905万，同比+601%，主要系京东自营销售渠道收入增长所致。
　　看好安井食品业绩增长的持续性，维持“买入”评级
　　公司将持续受益于餐饮速冻食品的需求增加和自身构建的渠道壁垒，看好决策能力+新品研发+渠道拓展带动其业绩增长的持续性。考虑收入增速略低于我们预期，利润率表现略超预期，整体业绩表现符合预期，小幅调整盈利预测，预计19~21年营收51.1/60.7/71.5亿，同比增速20.0%/18.8%/17.7% （前次预测24.9%/18.7%/17.6% ）；EPS为1.42/1.72/2.17元（前次预测为1.40/1.73/2.15元），参考可比公司19年平均41倍PE，我们给予公司19年41~43倍PE估值，目标价范围58.22~61.06元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新品市场推广不达预期；食品安全问题。