国金证券-科斯伍德-300192-收购龙门剩余股权方案持续落地，渐近落地：聚焦资源，发展教育板块-191021

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　　事件
　　10月21日，科斯伍德就《证监会反馈意见通知书》给予回复。科斯伍德于2019年9月20日收到证监会出具的《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》，并于10月21日给予回复。回复问题涉及有：①法律法规：龙门教育及其控制的民办非企业法人、控股子公司等开展业务是否符合《民促法》等相关法律法规的规定；②民非学校：旗下民非学校招生、办学模式和盈利模式，民非学校在税收、土地等方面是否存在合规性问题，各办学点的办学许可证现状；③师资：培训业务教师数量、来源，全职、兼职教师占比情况；④未来增长：标的资产承诺期净利润保持稳定增长的依据、合理性及可实现性等多方面。
　　6月25日，科斯伍德公告拟以三种方式合计收购龙门教育50.17%的股权。科斯伍德拟以发行股份、可转换债券及支付现金的方式龙门教育股东马良铭、明旻、董兵、马良彩、方锐铭、徐颖、益优科技、财富证券、红塔证券、国都证券、翊占信息、田珊珊、齐勇、智百扬投资、孙少文收购龙门教育50.17%的股权，其中以发行股份的方式支付对价2.9亿元，占交易对价的35.71%；以发行可转换债券的方式支付对价3亿元，占交易对价的36.90%，以支付现金的方式支付对价2.2亿元，占交易对价的27.39%。股权锁定期为12个月，债转股价格为9元/股。
　　交易后股权结构：①龙门教育：本次交易完成后，科斯伍德将持有龙门99.93%的股权，全资持有龙门教育。②科斯伍德：本次交易后，如不考虑可转换债券转股，控股股东吴贤良、吴艳红将合计持有上市公司36.49%的股份；如考虑定向可转换债券转股，假设交易对方按照初始转股价格将全部可转换债券转股，则吴贤良、吴艳红将合计持有上市公司32.93%的股份；龙门教育副董事长马良铭将持有科斯伍德14.49%股份。持股结构的变化，将龙门管理层与上市公司原股东利益进行深度绑定，增强凝聚力，利于公司长远发展。
　　投资建议
　　龙门教育经营向好，同时科斯伍德通过缩减非核心业务，聚焦教育行业，有望提高整体盈利能力，集中资源做大教育板块。我们预计科斯伍德2019/2020/2021年归母净利润实现1.02/1.25/1.50亿元，对应PE估值为33/27/23x。
　　风险提示：增发尚需证监会审核，交易方案尚未落地仍存不确定性，行业政策风险，竞争加剧等