华泰证券-祁连山-600720-Q3量价齐升，看好长期资产布局-191022

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　　Q3水泥需求强势，量价齐升驱动业绩大增
　　公司19年1-9月累计实现营业收入52亿元，YoY+21%；实现归母净利润10.4亿元，YoY+89%；实现扣非归母净利润9.2亿元，YoY+69%，好于我们预期，系Q3甘肃需求延续强势，水泥量价齐升。我们继续看好公司主要销售区域Q4需求，上调公司19-21年EPS至1.54/1.67 /1.80元（调整前1.30/1.44 /1.59元），维持“买入”评级。
　　Q3销量延续20%以上增长，前三季度均价同比基本持平
　　公司19Q3实现营收23亿元，与Q2相当，YoY+17%，较Q2的增速21%小幅下降。根据国家统计局的数据，公司分别占有甘肃和青海42%、24%的市场份额，今年1-9月甘肃水泥产量3329万吨，YoY+15%，青海水泥产量1057万吨，YoY+1%。我们测算公司今年1-9月水泥销量1710万吨，YoY+20%，延续1-6月26%同比较快增长；不含税吨均价约280元，同比基本持平，较1-6月均价同比低9元的趋势有所改善，显示公司Q3水泥熟料业务实现了量价齐升。
　　政府补助增厚部分业绩，期间费用率延续下降
　　公司19Q3实现归母净利5.5亿元，高于Q2的4.9亿元，YoY+66%，大幅高于Q2的同比增速37%。Q3归母净利润增速高于收入增长，部分系公司19Q3实现非经常性损益3925万元，其中“僵尸企业”职工分流安置补助6496万元，“三供一业”专项分离移交补助3355万元，控股子公司酒钢宏达两条产线计提减值5526万元。公司1-9月期间费用率13.3%，较19H1下降2.5pct，同比下降3.0pct，其中销售、管理研发及财务费用率为4.8%、7.9%、0.6%，较19H1分别下降0.1pct、2.2pct、0.2pct。
　　在手现金充足，持续推进长期资产布局
　　公司1-9月经营现金净流入19亿元，YoY+88%，8月偿还5亿元到期中票后，三季度末公司在手现金9.2亿元，带息债务仅有3.5亿元短期借款，资产负债率30%，较二季度末下降1.3pct，同比下降6.5pct，资产结构持续优化。公司充分运用在手资金进行投资，1-9月因新建和技改产线资本支出3.7亿元，去年同期支出0.6亿元。此外，公司10月以肃南水泥100%股权资产5445万元及现金4960万元对张掖巨龙建材增资，增资后持有巨龙建材80%股权，增大公司产能及在甘肃河西区域的市场占有率。
　　预计全年区域需求乐观，维持公司“买入”评级
　　2019年甘肃151个省列重大项目计划完成投资1349亿元，YoY+22%。由于公司前三季度水泥销量较好，且非经常性损益增加，我们上调公司19-21年归母净利润预测至12/13/14亿元（调整前10/11/12亿元），当前对应19年6.6x PE，0.97xPB，低于可比同行。维持认可给予公司19年7-9xPE，对应目标价10.78~13.86元，维持“买入”评级。
　　风险提示：甘青藏固定资产投资超预期下滑、原材料大幅涨价等