光大证券-通化东宝-600867-2019年三季报点评：Q3胰岛素增速显著回升，甘精胰岛素即将获批-191022

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　　事件：
　　公司发布2019年三季报：实现营收20.57亿元，同比+2.41%；归母净利润6.88亿元，同比+0.08%；扣非归母净利润6.88亿元，同比+3.40%；经营性净现金流达9.47亿元，同比+32.48%；EPS 0.34元。业绩略低于市场预期。
　　点评：
　　◆Q3胰岛素增速已显著回升，销售费用投入拖累利润增速
　　合并口径Q1~3单季营收7.14/7.20/6.23亿元，同比-1/-3/+14%，归母净利润2.74/2.59/1.56亿元，同比-0/-2/+3%；母公司口径Q1~3单季营收6.71/6.85/5.95亿元，同比+5/4/35%，归母净利润2.60/2.50/1.53亿元，同比+1/2/21%；母公司Q3业绩增速明显好于合并口径，预计Q3胰岛素收入增速超40%（销量更高），已显著回升，部分器械、中成药等对母公司形成拖累，房地产、建材等业务对合并增速有一定拖累。利润增速低于收入原因：Q3销售费用率上升至35%拖累增速，预计是甘精胰岛素提前进行市场导入工作和销售人员扩招的影响。
　　◆现金流持续改善，营运稳健向上
　　Q3销售收现/营业收入、经营性净现金流/经营活动净收益分别大幅提升至104%、206%，前期销售回款情况良好，收益现金含量继续提升。应收账款回落至5.99亿元，净营业周期保持稳定，整体营运状态稳健向上。
　　◆甘精胰岛素获批在即，逐渐丰富降糖药产品线逐步丰富
　　甘精胰岛素已于9月初结束三合一审评，预计即将获批上市；门冬胰岛素注射液、磷酸西格列汀片、西格列汀二甲双胍片上半年提交上市申请；门冬胰岛素30、门冬胰岛素50、利拉鲁肽注射液正在推进III期临床；另有多个降糖药稳步推进研发，未来公司将具备丰富的降糖药产品线。
　　◆盈利预测、估值与评级
　　公司在胰岛素基层市场龙头地位稳固，甘精胰岛素等降糖药在研管线陆续获批上市将打开新的增长空间；未来公司将具备完善的糖尿病产品集群，拥有“血糖监测+药物治疗+慢病管理”三位一体的糖尿病管理大平台。考虑到甘精胰岛素获批进度慢于预期，略下调预测19-21年EPS为0.48/0.57/0.69元（原为0.49/0.60/0.74）元，同比增速为15/19/22%，当前股价对应PE分别为39/33/27倍，维持“增持”评级。
　　◆风险提示：
　　胰岛素厂家增多竞争加剧带来降价风险；新产品研发进度不达预期。