天风证券-海信电器-600060-毛利率改善明显，新品未来表现可期-191023

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　　事件：公司发布2019年三季报，前三季度实现收入236.44亿元，同比-2.91%，归母净利润2.65亿元，同比-21.10%；对应Q3实现收入85.40亿元，同比-17.42%，归母净利润2.02亿元，去年同期归母净利润-0.004亿元。
　　公司收入有所下滑，新品未来表现可期：根据产业在线的数据，2019年7-8月彩电行业内销及外销量分别为785.5万台、1690.4万台，同比分别-5.70%、-5.21%，去年由于世界杯营销带动海外销量，整体出口基数偏高，国内则受竞争加剧及宏观环境等影响，行业出货量延续下滑趋势。从公司收入端看，去年同期开始并表TVS，18Q3单季度包含了TVS3-9月的财务数据，而本期仅包含TVS7-9月的数据，统计口径的差异一定程度上导致收入增速低于预期。参考不包含TVS业务的母公司收入情况，19Q3实现收入60.38亿元，同比-9.61%。内销方面，公司致力于产品技术升级，今年三季度先后推出叠屏电视U9E、社交电视S7等产品，我们预计表现将好于外销。
　　毛利率改善明显，销售费用率提升明显：公司19Q3毛利率、净利率分别+3.36、+2.77pct，同比改善明显，高端新品集中在Q3推出，产品结构改善带来均价提升，根据天猫数据，Q3线上产品均价同比+5.01%，同时面板价格与去年同期相比处于较低位置。TVS业务方面，我们预计在前期渠道调整结束后净利率有所提升。另外，扣非净利润较去年同期改善明显，主要系公司为提高资金使用效率，加速回款并盘活票据和资金，若将此资金收益还原，报告起来扣非净利率1.87亿元，同比-35.20%。从费用端来看，19Q3销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.75、-0.57、+0.24、+0.32pct，我们预计销售费用率提升主要与渠道下沉方面的支出增加有关。
　　在手现金充裕，周转情况有所下降：从资产负债表看，19Q3期末货币资金+交易性金融资产（主要为理财产品）为108.58亿元，环比H1+2.38亿元，资金储备依旧充足；应收账款+票据82.34亿元，环比+10.29亿元，同比-15.85%，主要受盘活票据资金的影响；预收款项3.33亿元，同比+1.49%。周转方面，公司19Q1-Q3存货及应收账款周转天数同比+5.60、-0.05天，营业周期+5.55天，营业周期拉长。从现金流量表看，19Q3经营活动产生的现金流量净额6.09亿元，其中Q3销售商品及提供劳务现金流入同比-22.02%。
　　投资建议：报告期内公司费用端仍保持投入，考虑到去年世界杯营销费用的摊销及TVS渠道切换，我们预计公司费用率有望得到控制；产品结构改善，面板价格下行，对毛利率带来一定改善。基于公司三季报的情况，我们调整公司19-21年净利润分别至4.4、5.6、6.6亿元（前值为4.7、5.9、6.9亿元），当前股价对应19-21年分别为28.7xPE、22.8xPE、19.4xPE，考虑到公司高比例的在手现金额（净现金/市值为0.64），当前PB为0.91X，安全边际较高，给予“增持”评级。
　　风险提示：面板价格波动风险；彩电销售不及预期等。