国盛证券-固定收益点评：隐性债务知多少？-191023

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　　何谓隐性债务？
　　地方政府变相举借的债务，严格意义上都属于隐性债务。实操中，平台隐性债务的认定标准为公益性项目产生的，且政府负有偿还责任的债务。统计时间上，大部分地区为2015年1月初-2018年8月底新增的债务，小部分地区为2015年1月初-2017年7月14日新增的债务。由于2017年7月14日召开的金融工作会议要求严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任，因此部分保守地区没有统计2017年7月14日之后的债务。
　　隐性债务如何化解？
　　本轮隐性债务化解与2014年底那轮政府性债务不同，不会采取地方债置换的方式进行。10年内化债主要有6大途径：安排财政资金偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利用项目结转资金、经营收入偿还；合规转化为企业经营性债务；借新还旧或展期；破产重整或清算。
　　除了第5条借新还旧或展期，其他途径受制于客观因素都难以推广。此外，今年6月份的40号文及相关新闻中均提到，在不新增隐性债务的情况下，允许金融机构对隐性债务进行借新还旧或展期（简称“置换”）。因此，短期内商业银行对隐性债务进行置换可能成为化解债务风险的主要途径。
　　商业银行隐性债务置换如何操作？
　　纳入隐性债务系统是首要条件，并要求对应具体项目。目前已有多个地区商业银行隐性债务置换落地，一般方案为银行首先要确认，这笔债务纳入了财政的隐性债务系统。银行新发放的贷款期限一般为3-5年、5-10年，不超过2028年，原则上贷款成本不高于原有债务成本，具体利率采取市场化方式协商，置换后的债务仍然属于隐性债务。
　　哪类平台隐性债务可能较多？
　　业务公益性较强、与政府关系紧密的平台隐性债务可能较多。平台的业务类型一般可以划分为基础设施建设、棚改、交通建设运营、土地开发整理、公用事业和国有资本运营6大类。其中，基础设施建设、棚改、土地开发整理和交通建设运营类业务公益性较强，营业收入及应收类款项来自政府占比相对较高，因此产生的隐性债务可能较多。
　　综上所述，商业银行开展隐性债务置换对平台构成利好，以时间换空间，缓解平台短期偿债压力。因此，平台的分析框架应在原有基础上加入隐性债务因素。短期来看，隐性债务占比较高的平台可能受益更为明显。
　　风险提示：城投相关政策超预期。