华泰证券-上峰水泥-000672-Q3需求旺盛，稳中求进着眼长远-191023

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　　量价延续高增，新战略规划彰显发展信心
　　公司前三季度累计实现营业收入45.8亿元，YoY+26.3%；累计归母净利润15.4亿元，YoY+67.8%，符合公司预增区间（65.5%-69.9%）和我们预期，系受益于水泥量价齐升、骨料销量大幅增长。预计公司主要销售区域华东供需延续改善，且新战略规划目标较高，上调公司19-21年EPS至2.58/2.87/3.14元（调整前2.34/2.55/2.72元），维持公司“买入”评级。
　　Q3归母净利增长45%，销量高增长预计延续
　　公司Q3实现营收16.9亿元，YoY+9.6%，增速较前两个季度37%、40%同比增速放缓；实现归母净利润5.9亿元，YoY+44.5%，较前两个季度同比增速116%、72%放缓，但仍维持高速增长。公司19H1销售水泥熟料718万吨，YoY+16%，我们测算Q3销量约435万吨，延续增长态势；吨毛利约168元，较19H1回落6元但高于去年同期。在经济压力持续加大背景下，华东区域投资预计保持一定强度，Q4水泥量价有支撑。
　　综合盈利能力延续提升，财务费用率显著下降
　　受益于水泥熟料量价齐升，公司前三季度综合毛利率为51%，高于19H1的49%，同比提升7pct。经营活动现金净流入17.8亿元，同比大幅增加7.8亿元。公司报告期内新增短期借款约3亿元至10.5亿元，但带息债务余额同比减少4亿元，资产负债率43%，较二季度末继续下降2pct。公司开展了10亿元委托贷款业务，外加存量货币资金的利息收入上升，导致财务费用率同比大幅下降2.1pct至0.3%。此外，公司销售费用率与管理费用率同比分别下降0.4pct、0.8pct，导致期间费用率下降3.3pct。
　　风物长宜放眼量，稳中求进着眼长远发展
　　公司继续大力推进与其他水泥上市企业的差异化发展和多元化布局，9月公司公告《稳中求进战略发展规划》（修订稿），规划2019-2021年三年时间水泥熟料产品规模增长70%，砂石骨料等高毛利业务产能从目前300万吨增长到1000万吨以上，计划新增水泥窑协同处置危废30万吨、协同处置业务收入占比逐渐增长到30%以上。截至今年三季度末，公司在手现金11亿元、委托贷款10亿元，有能力支撑未来三年新增投资。
　　看好新战略规划未来指引，维持“买入”评级
　　截至2019年9月30日，公司累计回购1875万股，占公司总股本的2.3%，回购均价9.28元/股，其中720万股已过户至员工持股计划账户。考虑公司水泥熟料成本优势显著且占据华东主要销售市场，而公司新公布的战略发展规划目标彰显发展信心，我们小幅提升公司19-21年归母净利润至21/23/26亿元（调整前19/21/22亿元）。维持公司19年6-7x PE，对应目标价15.48-18.06元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下滑超预期，水泥价格大幅度回落，安全生产事故等。