兴业证券-祁连山-600720-销量高增，费用继续下降-191023

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　　投资要点
　　事件：公司披露2019年三季报，报告期内实现营业收入52.19亿元，同比增长20.90%；实现归母净利润10.42亿元，同比增长88.98%；实现扣非后归母净利润9.17亿元，同比增长68.58%，基本每股收益1.34元。
　　点评：
　　量升价平，吨成本同比下行。我们测算三季度公司水泥熟料销量742万吨，同比增长20.7%，延续上半年销量的快速增长。公司主要产能位于甘肃和青海，19年1-8月甘肃固定资产投资增速由负转正且逐渐企稳达3.6%，增速同比提升12.5pct，水泥产量累计同比增长14.5%，旺盛的市场需求带动公司销量大幅提升。同时，公司上半年天水祁连山4500t/d熟料产险点火，下半年开始正常供货，也为销量带来正向贡献。
　　非经常性损益增厚业绩。公司前三季度非经常性损益约1.24亿，其中Q3单季度非经常性经营收益约3925万元。前三季度公司其他收益6928万元，主要是本期收到“僵尸企业”职工分流安置的财政补助资金6495.88万元；公允价值变动收益6348.4万元，系公司持股“兰石重装”股票公允价值变动；营业外收入7325万元，一是本期天水祁连山处置淘汰落后生产线资产，资产处置收益增加，二是本期取得“三供一业”移交费用补助资金3,355.11万元。
　　缩减费用，经营效益持续提高。2019年公司三季度吨期间费用为34.2元，同比下降9.2元。其中吨财务费用1.0元/吨，同比下降2.1元/吨，主要因公司通过提前归还贷款，减少带息负债；同时通过置换高利率贷款、降低融资利率等措施，致使利息支出同比大幅减少。吨管理费用16.2元/吨，同比下降5.0元/吨，吨销售费用14.3元/吨，同比下降1.6元/吨，我们认为主要因公司三季度销量大幅提升，单位折旧费用明显降低，导致单位费用大幅下降。
　　投资建议：
　　公司管理优异，现金流、负债水平改善明显，改建产能即将释放。基建托底下，西北固定资产投资有望回升。我们调整盈利预测，预计2019-2021年公司归属净利润分别为12.9、13.0、13.3亿元，对应10月22日PE分别为6.1倍、6.1倍、6.0倍，维持"审慎增持"评级。
　　风险提示：需求超预期下滑、区域协同破裂