华创证券-游族网络-002174-2019年三季报点评：《权游》带来Q3流水增长，期待《少三2》、《山海镜花》上线-191023

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　　事项：
　　公司2019年10月23日公布了2019三季报。2019Q3实现营业收入9.12亿元，同比上升9.11%；归母净利润2.98亿元，同比上升57.11%。
　　评论：
　　2019Q3实现营业收入9.12亿元，同比上升9.11%，环比上升1.70%。环比提升主要系《权力的游戏凛冬将至》7月10日上线，因是腾讯代理产品，以分成确认收入，因而造成收入确认较自己发行产品较低，而毛利率较高。我们估计《权游》Q3月平均流水1.5亿左右。Q3实现毛利率55.49%，同比上升5.65pp，环比上升3.82pp。2019Q3归母净利润2.98亿元，同比上升57.11%，环比增长27.28%。
　　新游上线叠加海外发行，H1移动游戏同比增长6.71%。2019H2移动游戏收入12.31亿元，同比增长6.71%，环比下降12.90%；Q3《权游》带来环比增长。
　　国内游戏市场：《少年三国志2》测试数据较好，当前完成度较高，不考虑版号因素或11月上线。二次元重磅产品《山海镜花》预计11月底上线。另外公司还储备有《狂暴之翼》续作《狂暴之翼2》，《少年三国志零》等，其他自研产品如《盗墓笔记》、《星球大战》等正在积极研发中。
　　海外发行：《League of Angels》（《女神联盟》系列）至今稳居Facebook平台RPG类网页游戏畅销排行第一。2019年公司将携《猎魂觉醒》、《圣斗士星矢》、《权力的游戏》、《神都夜行录》等多款游戏出海继续开拓海外市场。
　　2019H1网页游戏收入4.18亿元，同比下降15.66%。国际版页游《Game ofThrones Winter is Coming》（《权力的游戏凛冬将至》）并上线英德法葡等14种语言，游戏还原经典IP场景，凭借极致的画面，创新的策略玩法上线后四次获得Facebook全球推荐。
　　盈利预测、估值及投资评级。公司储备多个全球化IP项目，SLG手游《权利的游戏》为Q3带来环比增长，《少年三国志2》、二次元产品《山海镜花》预计主要为Q4带来增量。我们预计公司19/20/21年归母净利润分别为11.17/12.73/14.24亿元（此前为11.83/13.47/15.05亿元），对应EPS1.26/1.43/1.60元，PE为13/12/10倍。我们根据可比公司19年P/E中位数16.28倍，调整目标价至20.51元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：游戏版号审核等政策、游戏流水不及预期、产品上线延期、高质押风险。