华鑫证券-通化东宝-600867-胰岛素增速回升，业绩略低于预期-191023

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　　投资要点：
　　公司业绩略低于预期。公司2019年前三季度实现营业收入20.57亿元，同比增长2.41%；归属于上市公司股东净利润6.88亿元，同比增长0.08%；扣非后归属于上市公司股东净利润6.88亿元，同比增长3.40%，对应EPS 0.34元。其中Q3单季营收6.23亿元，同比增长14.14%；归属于上市公司股东净利润1.56亿元，同比增长3.36%。公司业绩略低于预期。
　　胰岛素增速回升。从主营胰岛素的母公司利润表来看，2019Q3实现营业收入5.95亿元，同比增长35.05%；实现净利润1.53亿元，同比增长20.53%。母公司存货较年初减少33.01%，现金流较去年同期增加71.76%。总体来看，母公司收入和利润增速较高，一方面由于去年三季度公司主动清库存导致的基数较低，另一方面我们预计二代胰岛素的销售有提速趋势，全年有望实现两位数增长。
　　销售费用投入加大。报告期内，公司销售费用为5.57亿元，销售费用率达27.07%，同比上升4.09pp；其中Q3单季销售费用为2.16亿元，相比Q1、Q2的1.85亿元和1.57亿元有着明显的提高。公司销售费用的大幅增长预计主要由于甘精胰岛素即将上市，公司提前进行市场导入，扩充销售人员和加大市场推广力度等有关。
　　甘精胰岛素上市在即。公司的甘精胰岛素预计年内正式获批上市；门冬胰岛素处于审评阶段；门冬30、50和利拉鲁肽三期临床稳步推进。公司糖尿病用药产品丰富，逐步迈入收获期。公司9月董事会通过设立全资子公司议案，拟设立通化紫星生物制药有限公司，用于生物制品研发、生产和销售。
　　盈利预测：我们预测公司2019-2021年实现归属于母公司净利润分别为9.42亿元、11.26亿元、13.82亿元，对应EPS分别为0.46元、0.55元、0.68元，当前股价对应PE分别为36.0/30.1/24.5倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：二代胰岛素销售不达预期的风险；三代胰岛素等研发项目进展不达预期的风险。