山西证券-宋城演艺-300144-新项目表现良好，六间房出表带动费用端下降-191023

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　　事件点评
　　公司发布2019年三季度财务报告，增速较去年同期有所下滑。公司前三季度实现营收22.06亿元（-10.71%），增速较去年同期下降17.48pct；归母净利润12.70亿元（+10.69%），增速较去年同期下降14.32pct；扣非归母净利润10.96亿元（-1.47%），增速较去年同期下降21.94pct。其中2019Q3实现营收7.89亿元（-17.81%），归母净利润4.85亿元（+0.56%），扣非归母净利润4.78亿元（+0.37%）。
　　利润表指标下滑主要系六间房与密境和风重组出表所致，剔除数字娱乐平台财务影响公司利润增长符合预期。公司前三季度实现营收18.23亿元（+17.56%），实现利润总额12.49亿元（+17.23%），归母净利润10.07亿元（+17.98%）。2019Q 3实现营收7.89亿元（+19.67%），实现利润总额5.68亿元（+21.42%），归母净利润4.62亿元（+24.05%）。
　　主要景区表现稳定，新开业项目反馈良好。期内杭州景区受暑假旅游营销策略推动业绩有小幅增长；三亚景区客流受海南旅游市场大环境影响出现略微下滑；丽江景区延续上半年增长势头保持30%增速；桂林景区表现超预期，客流增长超30%；新开业的张家界千古情游客反馈良好。
　　六间房出表使得公司毛利率提升，费用端下降。2019Q1-Q3公司毛利率73.34%（+3.16pct），销售费用率5.56（-2.89pct）、研发费用率1.34%（-0.82pct）系六间房与密境和风重组出表所致，财务费用率-0.41%（+0.23pct）系公司购买低风险理财产品而使银行存款减少所致。2019Q3公司实现毛利率79.87%（+6.10pct），销售费用率3.07%（-3.97pct），管理费用率5.65%（+0.57pct），研发费用率0.46%（-1.25pct），财务费用率-0.28%（+0.41pct），整体净利率61.97%（+12.01pct）。
　　珠海演艺谷项目投建，打造多元化演艺产品4.0版本。9月30日公司公告显示预计投资30亿元在珠海打造宋城演艺谷项目，新项目选址距离港珠澳大桥珠海段约20公里，借助粤港澳大湾区区位优势明显。公司旨在将珠海演艺谷打造成集剧院、主题文化区、亲子体验区、主题客房为一体的多元化立体式旅游体验目的地，该项目将成为公司五到十年战略发展布局重要举措，有助于公司培育新的利润增长点。
　　投资建议：公司存量项目丰富，西安/上海／佛山／西塘项目预计明年开业运营；从张家界项目游客反馈来看异地复制较为成功；近期投建珠海演艺谷项目有望成为公司中长期利润增长点。预计公司2019-2021年EPS分别为1.03/1.09/1.21，对应公司10月22日收盘价28.87元，2019-2021年PE分别为28.1/26.6/23.8，维持“增持”评级。
　　存在风险
　　同行竞争风险；安全事故风险；新项目业绩不及预期风险。