东兴证券-众生药业-002317-2019年三季报点评：研发管线稳步推进，联手爱尔做强眼科-191023

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　　事件：（1）公司近日发布2019年三季报，报告期内共实现收入6.13亿元，同比增长11.66%；归母净利润0.66亿元，同比下降13.06%；扣非归母净利润0.61，同比下降13.54%。（2）公司近日与爱尔眼科签署战略合作框架协议，双方拟围绕眼科医疗领域、眼科投资领域、眼科药品研发领域、眼科药品推广领域等多方面展开深度合作。
　　点评：
　　1.营销体系优化带来销售费用增加。公司2019Q3营业收入增加11.66%，扣非归母净利润下降13.54%。扣非归母净利润下降主要由营销体系优化带来的销售费用增加（+0.55亿元，+27.35%）所致。报告期内，公司加大了对基层医院、药店终端的开发、覆盖力度和核心品种推广力度。这短期增加了销售费用，但长期将为公司业绩带来积极影响。此外，报告期内公司加大各研发管线项目投入，研发费用也有所增加。
　　2.与爱尔眼科深度合作，强化眼科领域优势
　　眼科为公司的传统优势领域，拥有拳头产品复方血栓通胶囊、明目地黄胶囊和六个滴眼液品种。在此基础上，公司近年积极布局眼科创新药研发，开展了ZSYM011、硫酸阿托品滴眼液等多个项目。此次与爱尔眼科建立深度合作，有利于集中双方优质资源，助推眼科药品做大做强。
　　①临床资源助力公司新药研发
　　公司在眼科领域布局了多个项目，其中ZSYM011为今年上半年与药明康德新增合作项目，适应症为糖尿病视网膜黄斑水肿（DME）。此外，公司也布局了用于延缓儿童近视进展的硫酸阿托品滴眼液、用于治疗4岁以上儿童及青少年严重性春季角膜结膜炎和经人工泪液治疗无效的干眼病成人患者的环孢素眼用乳。此次合作，有助于公司借力爱尔眼科的药物药效评价及临床开发经验，并依托爱尔眼科的医疗资源，推动眼科创新药物的合作研发。
　　② 300余家网点支持产品放量
　　据合作框架协议，爱尔眼科将公司眼科产品列入其旗下医院的基本用药目录。爱尔眼科拥有300余家眼科医疗网点，2018年门诊量达574万人次。此次合作将为公司产品的学术推广、患者教育建立有力的市场支持。一方面，这将为公司既有产品打开巨大增量空间；另一方面，在爱尔眼科300家网点和公司自身强大眼科销售团队的双线推广下，眼科创新药获批后将实现迅速放量。
　　③眼科医疗服务子公司或出售
　　公司目前在眼科医疗领域的布局包括奥理德眼科、宣城市眼科医院等。爱尔眼科拟以发行股份及支付现金方式够购买公司持有的湛江奥理德视光学中心有限公司100%股权与宣城市眼科医院有限公司80%股权。此次收购有利于公司实现更专精化发展，公司也将借此入股爱尔眼科，进一步便利双方深度合作。
　　3.创新药研发稳步推进，公司未来成长可期
　　自2015年与药明康德启动新药研发合作以来，公司已经陆续开展了12个创新药研发项目。除眼科领域外，对肝病、呼吸系统疾病、肿瘤领域也进行了重点覆盖。在合作项目不断丰富的同时，研发进展也稳步推进。
　　①公司研发管线重点品种之一--甲型流感药物ZSP1273
　　ZSP1273是国内首个获批临床的甲流病毒RNA聚合酶抑制剂。其作用靶点新颖，且既有临床数据显示抗流感病毒活性显著优于国外同类临床，有望成为甲流领域Best-In-Class药物。该项目由钟南山院士担任PI，已于2019年8月启动II期临床试验。
　　②公司研发管线重点品种之二--非酒精性脂肪性肝炎（NASH）新药ZSP1601
　　该药物作用靶点新颖，是国内首个获批临床的NASH药物，目前已进入二期临床阶段。我国普通成人非酒精性脂肪肝（NAFLD）患病率约为25%，其中约10%~20%为NASH，但目前全球尚无获批准的NASH治疗药物。公司除ZSP1601外，对国外领先的III期临床试验靶点也有跟踪布局。公司NASH药物研发领跑国内，有望在这一巨大的未被满足的市场中获得先发优势。
　　盈利预测与投资评级：公司持续增加研发投入，积极谋求模式突破，受研发创新驱动，未来成长可期。预计公司2019、2020、2021年实现营收26.01、28.02和31.04亿元，归母净利润有望分别达到4.73、5.24和5.72亿元，EPS为元0.58、0.64和0.70元，当前股价对应估值为17.77、16.04和14.71倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：药品降价风险；新药研发风险。