国盛证券-科锐国际-300662-Q3内生改善推动业绩回暖，看好灵活用工持续高增-191024

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　　事件：公司发布19Q3季报，2019Q3实现营收9.41亿/+29.53%，归母净利0.51亿/+14.43%；Q1-3实现营收26.16亿/+80.14%，归母净利1.15亿/+24.81%，Q3表观业绩处于业绩预告增速中位值（0%-28%）。
　　19Q3内生环比改善、外延加速释放盈利能力，推动业绩整体回暖。19Q3归母净利5062万/+14.4%，主要系扣非后归母净利4773万/+23.1%，同时非经常性损益289万（上年同期548万）。一方面，除Investigo外原业务19Q3表观/扣非净利同比增长15%/25%至4470/4180万，较19H1表观/扣非净利13%/1%的同比增速有所改善；另一方面，Investigo业务19Q3归母净利同比增长13%至593万，实现盈利能力的加速释放。
　　19Q3毛利率同降2.8pct至15.4%，期间费用率同降2.9pct至6.8%。毛利率下降主要系灵活用工占比提升、猎头业务收入放缓及公司向二三线城市下沉。期间费用率下降主要系销售/管理/研发/财务费用率分别下降1.27/1.03/0.36/0.20pct至2.78%/3.81%/0.23%/0.004%，销售及管理费率下降主要系费用管控及规模效应，研发费率下降主要系大量研发投入转至开发支出，“一体两翼”战略下公司将加大技术研发投入推动业务升级。
　　19Q3经营性现金流净额实现同比增长，应收账款占收入比重环比下降。19Q3经营性现金流净额同比增5%至0.84亿，主要系流入额同比增29%至9.98亿及流出额同比增32%至9.13亿，较19H1同比下降有所改善。应收账款较19Q2环比增长5%至7.84亿，占收入比重环比下降2pct至83%。得益经营性现金流显著增加，公司货币资金环比增0.3亿至2.9亿。
　　公司灵活用工持续高增，猎头及RPO实施垂直升级和结构优化。灵活用工发挥抗周期优势，弱经济周期背景下有望持续50%以上收入增速，截至19Q3管理外派员工超1.45万人、环比增加1400人，外包累计派出人员11.7万人次、已超去年全年水平。猎头及RPO受宏观经济影响有所放缓，公司正践行垂直升级、调整内部组织结构，未来有望实现降本增效。
　　公司加速技术研发满足长尾客户需求，推进国际化布局拓展东南亚市场。公司加速技术研发，形成新技术+服务的模块化产品尤其满足长尾客户需求，SaaS签约客户达近百家、OMO产品“即派”及平台产品“医脉同道”等不断聚合B和C端资源，此外公司正在与顶尖机构联合搭建AI大脑；同时推进国际化布局，GUOXIN辞任总经理并任职国际业务总裁专管海外业务，目前大陆以外收入占比达36%，未来公司将重点拓展东南亚市场。
　　盈利预测与投资建议：预计公司19-21年归母净利润1.45/1.86/2.40亿，增速为23%/28%%/29%，对应PE为39/30/23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：人力成本上升风险、灵活用工业务风险、政府补助下降风险、市场竞争激烈风险、宏观经济波动风险。