中泰证券-顺络电子-002138-3Q19业绩低于预期，中长期成长逻辑确定-191024

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　　投资要点
　　事件：顺络电子发布2019年三季报，公司实现营收19.31亿元，同比10.38%，实现归母净利润2.97亿元，同比下滑17.87%，扣非净利润2.75亿元，同比-14.34%，低于预期。
　　3Q19单季度收入7.14亿元，同比15.14%，实现归母净利润1.02亿元，同比下滑24.7%，扣非后净利润9.32亿元，同比-28.18%。三季度单季收入首次突破7亿元，创造了公司成立以来历史新高，主要是由于国内通讯业务客户份额持续上升、汽车电子和军工等新产品陆续放量。3Q19固定资产周转率也因此环比和同比均有提升，单季度27%，环比提升1.4个百分点，同比上升0.8pcts。
　　产品价格下调影响毛利率，人工工资支出提升管理费用率。3Q19单季度毛利率33.5%，同比下降4.6个百分点，环比下滑2.2个百分点。在产能利用率提升情况下（固定资产周转率提升），毛利率出现下滑主要是产品价格下跌所致。去年行业整体处于景气高点，而行业内客户价格一般6个月左右调整一次，三季度价格的调整带来了毛利率环比同比的下滑。单季度管理费用率环比上升1.4pcts，研发费率环比提升0.6pcts，主要系研发人员工资支出增长以及各项研发费用开支有所增加。
　　在建工程保持稳定，资本支出同比有较大提升。三季度在建工程2.44亿元，环比基本保持平稳。3Q19资本支出（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）1.68亿元，同比去年的1.03亿元增长63.9%，环比2Q19的2.16亿元则出现季节性回落。
　　行业壁垒高、进口替代加速，长期受益5G推进，维持“买入”评级。电感行业具有较高的工艺和客户认证壁垒，作为国内乃至全球电感领先企业，顺络电子在行业内具有显著的竞争优势。5G驱动电感需求量价齐升、国产替代提速带来的公司市占率上升以及布局多年的汽车电子量产是未来2-3年顺络电子实现快速成长的主要逻辑。我们预计2019-2021年公司营业收入为26.86、34.72和46.13亿元，净利润为4.49、6.16和7.80亿元，对应PE为37.54x、27.35x和21.61x，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：5G推进低于预期；电感国产替代进度低于预期；需求疲软风险。