华创证券-绿地控股-600606-2019年三季报点评：业绩高增，预收高锁定-191025

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　　3Q19业绩同比+33%，ROE、利润率提升，预收高锁定保障业绩释放
　　3Q19，公司营业收入2,940.2亿元，同比+26.2%；归母净利润118.1亿元，同比+32.8%；基本每股收益0.97元，同比+32.9%；毛利率和净利率分别为14.4%和4.0%，分别同比-0.6pct、+0.2pct；加权平均净资产收益率16.0%，同比+2.5pct。三费费率为5.6%，同比下降0.6pct，其中销售费率下降0.8pct。3Q19，房地产营业收入1,262亿元，同比增长21%；大基建产业前三季度实现营业收入1,389亿元，同比增长38%。报告期末，公司资产负债率和净负债率分别为88.3%、173.0%，分别同比-1.0pct、-18.9pct，资产负债结构继续优化。截至19Q3末，预收账款达3,815.5亿元，同比+19.3%，较19H1末+6.1%，可覆盖18年地产营收2.36倍，较19H1提升0.13倍，预收款高覆盖保障业绩释放持续性。
　　3Q19销售额同比-12%，源于推盘节奏影响，预计Q4有望低位改善
　　3Q19，公司实现销售面积2,117.1万平米，同比-13.2%；实现销售金额2,345.5亿元，同比-12.1%，主要受整体市场下行压力及推盘节奏影响。3Q19，公司实现回款金额2,045亿元，回款率达87%，同比提升5pct，回款质量进一步改善。投资方面，3Q19，公司实现新开工面积3,559.1万平米、同比+34.0%，完成竣工面积1,079.1万平米、同比+63.5%；其中19Q3单季度竣工面积达485.4万平米，同比+89.4%。公司销售放缓主要源于推盘低于预期，考虑到公司新开工积极，并可售货值较充裕，我们预计4季度推盘或有所改善，预计全年公司销售金额或较18年持平略增。
　　低成本扩充土储，拿地价/销售均价仅22%，长三角蕴藏大量潜在土储
　　3Q19，公司聚焦重点城市、重点区域，加强了重大战略性项目落地，优化了投资结构。3Q19，新增房地产项目储备82个，对应权益计容建面约2,623.5万方，同比-26.4%，对应总货值约3,550亿元。其中，住宅建面占比超70%，一二线城市货值占比超50%，平均楼面价为2,472元/平米，占比3Q19销售均价仅22.3%，后续结算利润率有较强保障。截至19H1末，公司总土储17,039万平米，一二线货值占比超60%。公司在苏州、上海、杭州等城市深度布局，包括苏州汾湖科技城、绿地长岛、杭州湾等项目预计将为公司带来大量优质土储，推动长三角土储增厚。
　　投资建议：业绩高增，预收高锁定，维持“强推”评级
　　绿地控股目前销售排名行业前列，作为行业龙头之一料将充分受益于集中度提升；近两年来公司重抓回款卓见成效，有效推动负债率的改善；公司积极解决低利润率弊病，严控拿地成本，并依托特色小镇、PPP项目拓展等多种方式进一步增强非市场化拿地能力；公司将降成本、提周转提升到战略高度，全面推进甲供直采和标准化，综合降本率达27%。我们维持公司2019-21年每股收益预期分别为1.26、1.58和1.89元，19/20PE仅5.7/4.6倍，18A/19E股息率分别为4.1%/5.5%，鉴于公司前三季度销售不及预期，我们按19年目标PE7倍，下调目标价至8.82元，但鉴于低估值、高股息，维持“强推”评级。
　　风险提示：房地产调控政策超预期收紧以及行业融资政策超预期收紧