中泰证券-攀钢钒钛-000629-钒钛跌价压制盈利-191018

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　　投资要点
　　三季报概要：公司发布2019年三季报，前三季度公司实现营业收入103.8亿元，同比下降2.7%，归母净利润14.1亿元，同比下降31%；扣非归母净利润14亿元，同比下降31.7%；EPS为0.164元。单季度归母净利润2.1亿元，同比下降76.6%。Q1-Q3单季EPS分别为0.09元、0.05元、0.024元。
　　钒、钛价格继续回落：三季度五氧化二钒均价环比下跌约6%，同比降幅达58.7%，虽然今年钢产量同比增幅高达8.4%，钒产品需求不俗，但环保限产放松以及去年价格上涨导致石煤提钒供应增加，供应增量超过需求增量，行业景气度回落，价格和吨盈利显著收缩。钛行业方面，三季度钛白粉价格环比下跌5.8%，同比降幅为9.4%，公司钛业务盈利能力同样受到压制。
　　毛利率下降、管理费用率上升：三季度单季毛利率环比下降2.8Pct，管理费用率环比增加4Pct，是净利率环比收缩7Pct的两个主要原因。前三季度公司毛利率同比回落5.4Pct，净利率同比降低5.9Pct。
　　钒产品业务整合迈出实质性一步：公司日前发布公告，拟以支付现金方式购买公司控股股东攀钢集团有限公司下属攀钢集团西昌钢钒有限公司钒制品分公司整体经营性资产及负债。公司目前钒制品产能为2.2万吨，攀钢集团下属西昌钢钒有限公司钒制品产能为1.8万吨（目前由公司托管经营，托管费80万元/年），若后续资产重组完成，公司钒制品产能规模将达到4万吨，集团内钒资源业务完全整合纳入上市平台，有利于增强公司持续盈利能力。
　　钒价中短期预计低位震荡：供应增量大于需求增量是今年钒价回落的主要原因，阶段性供过于求的格局可能将在中短期内维持，一方面需求端钢产量短期内进一步上台阶的难度较大，另一方面今年环保限产执行力度较弱，较难指望供应出现显著收缩。供需弱势格局今年内较难打破。
　　投资建议：公司全面整合集团钒资源业务迈出实质性一步，扩大产品业务规模的同时，将有效解决同业竞争问题增强公司盈利能力。预计公司2019-2021年EPS分别为0.19元、0.20元及0.22元，对应PE分别为15X、14X及13X，维持“增持”评级。
　　风险提示：资产重组事项不确定性、宏观经济下行风险，钒行业供给增加风险。