平安证券-科大讯飞-002230-收入增速放缓但盈利能力提升，2.0战略成效正在显现-191025

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　　事项：
　　公布2019年三季报。前三季度，公司实现营收65.73亿元，同比增长24.41%，归母净利润3.74亿元，同比增长70.51%，扣非归母净利润6981万元，同比增长183.49%，基本EPS为0.18元。
　　平安观点：
　　战略聚焦核心业务，整体增长状况稳健：前三季度，公司累计实现营收65.73亿元，同比增长24.41%，整体增长状况尚可，但与近年相比明显减速。我们判断，受经济下行影响，部分业务的客户支出增长放缓应是主要原因；其次，公司2.0战略强调业务聚焦，据此进行的主动调整也应是原因之一。分季度看，Q3单季录得23.45亿元收入，相比上年同期增长13.10%，与Q2单季25.25%的同比增幅相比继续放缓，18Q3单季收入高增而形成的高基数或有一定影响，预计Q4收入增速将有所反弹。结合公司战略，我们预计教育、政法、消费者等重点业务将是19全年及未来数年的核心成长动力，医疗业务或有望成为新看点。
　　人均效能提升，盈利能力改善：公司2.0战略将人均效益提升和增量绩效管理作为新增重点任务，这在三季报中继续有所体现。前三季度，公司综合毛利率48.24%，“管理+研发”费用率25.46%，两者与上年同期基本一致，考虑到潜在的季节性影响，全年指标应略优（毛利率更高/费用率更低）；销售费用率19.88%，相比上年同期显著降低2.43 pct。主要受益于此，前三季度归母净利润同比增长70.51%，扣非后增长183.49%，均显著高于营收增幅，表明公司提升人均效能的战略已有所成效。此外，公司Q3单季经营性净现金流为3.02亿元，累计金额为-4.45亿元，相比上年同期均明显改善，意味着盈利的含金量有所提升。
　　盈利预测与投资建议：综合三季报看，作为国内AI龙头企业，公司“赛道控盘、规模应用、效益起飞”的人工智能2.0战略正在进一步落实。尽管收入增幅与往年相比差强人意，但业务重点更为聚焦，人均效能亦有所提升，盈利能力及现金流状况均有些许改善。根据三季报，我们调整2019-2021年的盈利预测，将EPS分别调整为0.39（+0.01）、0.57（+0.00）、0.80（-0.02）元，对应10月24日收盘价（34.42元）的P/E分别为87.7/59.9/43.2x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　1）竞争加剧风险：公司以人工智能技术及应用作为核心业务，作为产业热点，包括BAT等巨头以及众多创业公司均在此领域重点布局，市场竞争加剧可能影响公司业绩。
　　2）技术进展不及预期：作为革命性的前沿新兴技术，人工智能的技术水平仍远未成熟，如技术进步不及预期，公司高额的研发投入则可能形成损失。
　　3）商业化进程缓慢：人工智能技术要产生商业价值，仍需依靠合适的应用场景以落地，如因市场接受度低或其他因素导致落地进展缓慢，也将对公司经营造成压力。
　　4）利润释放不及预期：公司利润释放建立在业务持续扩张、产品标准化程度提升、费用压力缓解的假设之上，如上述因素不及预期，利润表现仍将受到压制。