华创证券-保利地产-600048-2019年三季报点评：业绩高增，销售稳健，保利物业望增厚市值-191026

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　　3Q19业绩同比+34%，毛利率和权益占比提升，维持全年业绩+30%判断
　　3Q19公司营业收入1,117.9亿元，同比+17.8%；归母净利润128.3亿元，同比+34.1%；基本每股收益1.08元，同比+32.9%；毛利率和净利率分别为35.9%和11.5%，分别+3.2pct、+1.4pct；三项费用率合计8.9%，同比+0.7pct，其中财务和管理费用率分别+0.4pct、+0.3pct；投资收益16.1亿元，同比-20.2%；净资产收益率10.0%，同比+1.5pct。业绩增速高于营收主要源于：1）高毛利率项目集中结算；2）少数股东权益占比26.9%，同比-2.0pct；3）持有金融资产分类调整导致公允价值变动收益同比多增5.0亿元。考虑到：1）19Q3末预收款达3,829亿元，较18年末+27.7%，可覆盖18年营收197%；2）3Q19竣工1,723万方，同比+46.9%，快于同期营收增速+17.8%，并19年计划竣工同比+24%，竣工态度积极；3）从历史结转规律看，10-18年前三季度营收和业绩分别平均占比全年50%、51%，因而维持全年业绩预测246亿判断、对应同比+30%。
　　3Q19销售3,468亿、同比+14%，低基数&一二线布局确保全年销售稳增
　　3Q19公司销售金额3,467.7亿元，同比+14.2%，其中一二线销售占比75%；签约面积2,293.8万方，同比+13.3%，销售均价15,118元/平米，较18年均价上涨3.3%；实现销售回款3,098亿元，回款率89.3%，同比+3.6pct，销售质量进一步提高；3Q19新开工3,675万方，同比+11.5%，完成全年计划新开工4,500万方的81.7%。考虑到公司资源分布集中于一二线，在当前一二线市场相对稳定以及公司Q4销售低基数的背景下，预计19年全年销售仍将保持稳增。
　　3Q19拿地结构优化、成本控制得当，融资优势凸显，负债率明显改善
　　3Q19公司新增土储建面1,493万方，同比-39.2%，对应总地价996亿元，同比-39.1%，其中一二线拿地额占比76%，同比+1pct；拿地额占比销售额29%，拿地偏谨慎；平均楼面地价6,671元/平米，同比持平，拿地结构优化并成本控制得当。19H1末有息负债综合成本4.99%，和18年持平，保持行业最低水平。美元债和中票融资成本仅在3.6-3.9%之间，较18年3.9-4.9%水平进一步下行。19Q3末资产负债率79.6%，扣预收款后的资产负债率40.4%，净负债率82.3%，分别同比-0.2pct、-2.5%、-19.2pct，负债率明显改善。
　　多元化业务稳步推进，保利物业港股上市在即，有望增厚公司市值
　　3Q19，保利物业分拆上市工作稳步推进，于9月17日收到中国证监会出具的《关于核准保利物业发展股份有限公司发行境外上市外资股的批复》；保利投资顾问继续推进与业界龙头合富辉煌的战略合作，加大与外部开发商的合作，累计覆盖城市超过210个，持续提升市场竞争力；商业管理新拓展购物中心、酒店和公寓合计14个项目，以轻资产模式继续推动品牌及管理输出。
　　投资建议：业绩高增，销售稳健，保利物业望增厚市值，维持“强推”评级
　　公司积极变革始于16年，目标方面，董事长宋广菊提出未来三年重回行业前三，显露央企龙头气魄；激励方面，17年推出大力度跟投方案，领衔央企最高水平，消除激励不足诟病；资源整合方面，中航集团旗下地产项目收购完成，保利置业股权收购也有突破性进展，彰显资源整合优势；16-19年，公司积极拿地，重点布局一二线及城市圈，拿地结构优化的同时成本稳中有降，同期公司销售保持快增，目前业绩已进入丰收期。此外，保利物业港股上市在即，有望增厚公司市值。我们维持公司2019-21年每股收益预测2.06、2.47、3.00元，目前19/20年PE为7.5/6.3倍，18A/19E股息率为3.2%和4.2%，维持目标价20.62元，维持“强推”评级。
　　风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业融资政策超预期收紧