东吴证券-顺鑫农业-000860-Q3白酒表现平稳，总部费用拖累业绩-191027

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　　事件
　　公司发布2019年三季报，19Q1-Q3实现营收110.62亿元（+20.19%），归母净利6.65亿元（+23.93%），扣非净利6.66亿元（+19.72%）。19Q3实现营收26.46亿元（+34.25%），归母净利0.17亿元（-69.71%），扣非净利0.17亿元（-76.78%）。
　　投资要点
　　Q3白酒表现平稳：公司19Q1-Q3实现营收110.62亿元（+20.19%），其中19Q3实现营收26.46亿元（+34.25%）。分板块看，白酒业务，根据草根调研情况，光瓶酒市场头部集中+结构升级现象明显，预计Q3牛栏山稳定增长（约15%），与上半年增速持平。同时北京区域、江苏区域等调结构顺利进行，例如三季度草根显示北京区域黄龙、土豪金、百年增速均快于陈酿。预计结构升级仍将是样板市场的核心工作。期末母公司预收款36.7亿，同比+14.2亿元，经销商打款积极。猪肉业务，受非洲猪瘟影响公司业务弹性较大，18年下半年起公司参与国家储备肉，利润有望逐渐体现。地产业务，海南项目去化进度较为顺利，北京、包头相较更慢。
　　总部费用确认拖累盈利：公司19Q1-Q3归母净利6.65亿元（+23.93%），单Q3归母净利0.17亿元（-69.71%），扣非净利0.17亿元（-76.78%）。公司Q3毛利率为29%（同比-4pct），猪肉业务受到猪瘟影响较大；销售费用达1.76亿（同比+110%），销售费用率7%（同比+3pct），主因三季度公司确认世园会和冬奥会赞助等总部费用6-8000万，对单季度业绩影响较大，导致归母净利率下滑2pct。考虑到公司前三季度白酒收入稳健增长，盈利水平在规模效应扩张下持续提升，剔除一次性计提的费用扰动，公司仍处于收入与盈利双升通道。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2019-2021年营收为145.3/167.2/188.8亿元，增速为20.3/15.1/12.9%;归母净利润为10.0/12.1/15.0亿元，增速为34.7/21.0/24.0%;对应EPS为1.35/1.64/2.03元。当前股价对应PE分别为34/28/23X，维持“买入”评级。
　　风险提示：低端酒竞争加剧风险，假酒侵权风险，生猪疫情风险，宏观经济消费需求疲软