东方证券-2019年10月28日债券周评：美国“预防式降息”概率大，国内货币政策预计总体稳健-191026

《东方证券-2019年10月28日债券周评：美国“预防式降息”概率大，国内货币政策预计总体稳健-191026（14页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-2019年10月28日债券周评：美国“预防式降息”概率大，国内货币政策预计总体稳健-191026（14页）.pdf（14页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　研究结论
　　2019年8月至9月，美联储已两次下调联邦基金目标利率，从2.5%下调至2.0%。通过比较历次美联储降息前的经济运行情况，我们发现，美联储的降息可分为“衰退式”和“预防式”两种。
　　从历史上看，美国共有三次“预防式降息”的时期，分别为1987年10月至1988年2月，1995年7月至1997年2月，1998年9月至1999年5月。
　　我们认为，本轮美联储的降息开启更类似于“预防式降息”，美国基本面下滑有限。截至2019年9月，美国失业率仅为3.5%，已经是2000年以来的历史新低；平均时薪增速近3.5%，同样为近年来较高水平。2019年8月美联储开启降息时，鲍威尔在议息会议新闻发布会上表示，“我们认为此举的性质本质上属于周期当中的政策调整，并不是长时间降息周期的开始”。
　　从以上美国“预防式降息”的历史经验来看，
　　第一，美国在历次预防式降息后，加息仍将继续。由于美国的预防式降息主要是为预防境外危机对美国本土的负面冲击，而美国自身基本面情况尚可。因此，在外部风险有所缓和后，美国一般选择重新加息。
　　第二，美国在预防式降息期间，需警惕资产价格泡沫的催生。从历史来看，日本和泰国均是在美国预防式降息阶段采用了宽松的货币政策，随着全球资本的流入，本国股市和房市均大幅增长，催生了资产价格泡沫，而在美国重回加息后，资产价格泡沫破灭，日本和泰国在危机后都陷入了较长时期的衰退。
　　19年以来美国消费增速小幅回升，制造业投资和地产投资持续放缓。2020年受到其经济中占比超过60%的消费增长放缓，经济增速下行压力或将增加。但长期来看，由于美国人口结构较为健康，2030年前后美国或将迎来劳动年龄人口增速的持续上行，以往美国劳动年龄人口增速上行时，经济景气度均持续较长时间，利率在几年时间内维持在较高水平。
　　未来国内货币政策预计仍将维持稳健，适当运用数量型货币政策，预计与积极的财政政策相配合。在货币政策难以大幅宽松的情况下，我们认为短端下行空间有限。
　　我们认为，2020年我国大概率仍将采取较为积极的财政政策。近期PMI从业人员表现较为一般，劳动力市场景气度与企业利润等相关性较高。工业企业利润方面，2020年工业企业利润走势仍将很大程度上取决于财政政策力度。减税是影响19年工业企业利润的重要变量。根据我们在《工业企业利润累计增速预计四季度拐头向上――2019年7月8日债券周评》一文中所做测算，19年社保费率下调和增值税税率下调预计全年增加工业企业利润约7000亿元左右，大致占到2018年工业企业利润总额（6.64万亿）的10%左右。因此，从“稳就业”的角度来看，2020年采取积极财政政策的概率较高。
　　此外，次贷危机前后中国对世界经济增长的贡献率逐步超过美国和欧元区。近年来全球贸易步入低谷时，中国多次成为拉动全球需求上行的重要动力。目前，从国际对比来看，中国政府部门杠杆率总体不高。
　　风险提示
　　如果原油超预期上涨，将影响我们对债市的判断。