华创证券-金风科技-002202-2019年三季报点评：毛利率拐点已现，量价大周期开启-191027

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　　事项：
　　10月25日公司发布三季报，报告期内公司实现营业收入247.35亿元，同比增长38.84%；实现归母净利润15.91亿元，同比下滑34.24%，对应EPS为0.37元/股；扣非后归母净利润14.29亿元，同比下滑37.91%；公司业绩符合预期。
　　评论：
　　风机出货5245MW，大型化趋势明朗。前三季度，公司实现风机出货5245MW，同比增幅50%左右。分机型看：2S平台出货3398MW，占比64.8%，环比中报下滑3.9个百分点；2.5S平台出货1156MW，占比22%，环比中报提升1.3个百分点；3S平台出货506MW，占比9.7%，环比中报提升2.1个百分点；6S平台实现出货123MW，占比2.4%，环比中报提升1个百分点。在手订单情况来看，2,5S机型订单容量9.7GW，占比达到42%，提升20个百分点，成为最主要平台机型；3S机型订单容量5.8GW，占比26%，同比提升18个百分点。随着风电陆续迈入平价阶段，陆上风机从逐渐由2S平台向2.5S以及3S平台过度，大型化趋势明朗，制造及发电成本将明显下降。
　　在手订单再创新高，招标量价持续上扬。截至三季度末公司外部在手订单23513MW，同比增加25.1%。招标量来看，前三季度国内风机合计招标49.9GW，同比增长109%；其中第三季度招标17.6GW，同比增长144%，环比Q2增加0.2GW，持续维持高位。而招标价格上面来看，自2018年8月风机价格触底以来，风机招标价格持续上扬，2MW机型从去年8月最低点3196元/kW，上涨至6月的3536元/kW，涨幅10.64%。2.5MW从去年8月最低点3330元/kW，上涨至9月的3898元/kW，涨幅17.06%。3MW机组从今年6月的3603元/kW，上涨至9月的3900元/kW，涨幅8.24%。预计随着风机招标价格的持续回暖，明年公司执行订单将进入量价齐升的阶段。
　　在手风场稳定，结构持续优化。截至三季度末公司国内外累计并网的自营风电场权益装机容量4596MW，环比基本稳定。其中34%位于西北地区，同比降低4个百分点；34%位于华北地区；21%位于华东及南方区域。公司通过出售，以及新增布局的方式持续优化风场资源分布。公司国内在建权益容量1390MW；国际在建容量1224MW；国内及国际风场均处于加速布局期。发电方面，前三季度公司自营风电场平价标准运行小时数1645小时，相较于行业平均水平高126小时（+7.66%）。实现发电量59.23亿kWh，同比增长2%。预计随着公司风场的加速开发，公司发电利润将持续增长。
　　上调公司评级至“强推”。风机业务毛利率拐点已现，在抢装的大背景下，我们预计公司风机业务明年将迎来上行，量价齐升可期。我们上调公司2019-2021年归母净利润预测至27.95亿元/45.42亿元/55.53亿元（原值33.45亿/44.38亿/58.61亿），对应EPS分别为0.66元/1.07元/1.31元，考虑制造端20倍左右估值水平以及公司的发电业务占比，我们给予公司2020年16倍估值，对应目标价17.12元/股，上调至“强推”评级。
　　风险提示：装机需求不及预期，毛利率恢复不及预期。