中泰证券-宝钢股份-600019-降本平滑周期波动-191026

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　　投资要点
　　业绩概要：公司公布2019年前三季度业绩公告，1-9月合计实现营业收入2168.76亿元，同比降3.75%，归属于上市公司股东净利润88.74亿元，同比降43.65%，折合EPS为0.40元；其中第三季度收入760亿元，同比降1.02%，归属于上市公司股东净利润26.87亿元，同比降53.17%，环比降22.36%，折合EPS为0.12元；
　　经营分析：公司三季度完成铁产量1179.6万吨，钢产量1243.7万吨，材产量1197万吨，同比分别增长0.73%、0.18%及0.25%。以公司披露的经营数据测算，前三季度商品坯材销量分别为1115万吨、1220万吨及1211万吨，对应吨钢净利为264元、307元及241元，三季度环比二季度下降66元，三季度盈利创年内新低；
　　财务分析：公司2019年1-9月综合毛利率10.72%，其中第三季度毛利率10.1%，环比二季度降1.7个百分点，在销量大致相当的情况下，吨钢售价下降是导致营收下滑的直接原因，1-9月平均吨钢售价同比下滑279元至4255元，Q3吨钢售价则同比下滑232元至4286元；另一方面，三季度普氏62%铁矿石指数环比上涨1.9%，但由于存货周期影响，实际成本端抬升幅度更大。1-9月期间费用率6.3%，同比降0.7个百分点，吨钢期间费用同比降64元至383元，一是公司利用直接融资置换银行借款使得财务费用同比大幅下滑48.1%，二是管理费用同比减少13.5亿元，主要系去年同期因提升青山基地劳动效率计提职工辞退福利使得基数较高。此外，2019年1-9月公司经营性现金流222.1亿元，同比降159.1亿元，其中将近一半减量源于净利润下滑；
　　四季度行业盈利有望企稳：虽然近期黑色商品持续走弱，但从最新公布出来的的地产数据来看，结合节后的库存和成交数据，钢铁实际需求表现依然不俗，持续好于市场预期，钢价波动更多的受供给限产政策变化和市场情绪摆动的影响。后期随着市场利空情绪逐渐释放，在需求相对平稳之际，钢材价格仍有反弹可能，另外松弛了近一年的环保限产政策近期有所收紧，供给端得到一定程度控制，行业盈利将迎来阶段性修复时点；
　　投资建议：虽然2019年行业盈利逐步回归常态，公司主要下游汽车市场低迷，但宝钢作为国内钢铁企业龙头，盈利能力优于行业平均水平，同时随着公司自身持续降本增效及产品不断升级优化，盈利有望继续领先于行业水平。我们预计2019-2021年公司EPS分别为0.54元、0.58元及0.62元，维持“增持”评级；
　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。