华西证券-景旺电子-603228-下游应用市场趋弱，静待行业回暖-191027

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　　事件：
　　公司发布2019年三季报，2019年前三季度实现营收45.35亿元，同比增长24.52%，归母净利润6.31亿元，同比增长0.35%。
　　分析判断:
　　市场需求趋弱，产品价格承压
　　2019年前三季度收入增长主要系江西景旺二期项目产能释放及新增景旺柔性公司收入，2019Q3单季度营收16.83元，同比增长23.12%，归母净利润2.04亿元，同比下降13.95%。Q3单季度毛利率25.67%，同比下降6.4个百分点，环比下降1.66个百分点。公司产品以硬板、软板、金属基板为三大主要类别，下游应用主要包含手机、汽车、工业、医疗、通信等。手机市场看，IDC预计2019年全球智能手机销量13.7亿部，同比下滑2.2%；中国信通院数据，2019年1-9月，中国智能手机出货量2.75亿部，同比下降4.2%；汽车市场看，根据德国汽车研究中心预计，2019年全球汽车销量7950万辆，同比下滑5%；据中汽协数据，2019年1-9月，中国汽车销量1837万辆，同比下降10.3%。我们判断，受到下游需求趋弱影响，同时国内PCB公司持续扩产，行业竞争加剧导致产品价格下滑，降低公司毛利率，影响Q3盈利能力。
　　全球PCB产能向中国大陆转移逻辑依旧，期待行业景气度回升
　　据Prismark统计，2018年全球PCB产值约623.96亿美元，其中中国大陆PCB产值327.02亿美元，已经是全球PCB最主要的生产地。Prismark预测2018-2023年，全球PCB产值的年均复合增长率为3.7%，5G商用、物联网、汽车电子、工业4.0、云端服务器、存储器等将成为驱动PCB增长的新动力，预计2023年全球PCB产值将达到747.56亿美元，其中中国大陆PCB产值占全球市场份额将高达54.3%。根据CPCA发布的中国电子电路排行榜，公司2018年名列综合PCB企业排行榜第9位、内资PCB民营企业排行榜第2位。根据N.T.Information发布的全球百强PCB制造商排名，2015-2018年，公司名列全球百强PCB供应商第34名、32名、31名和25名，排名不断上升。我们认为，未来伴随5G基础设施建设落地，5G手机普及渗透，汽车向电动化、网联化、智能化、共享化发展，汽车电子化率升级，将带动PCB制造产业实现景气周期反转。
　　投资建议
　　我们预计公司2019~2021年的归母净利润分别为9.45亿元、13.15亿元、16.66亿元，对应EPS分别为1.57元、2.18元、2.77元。参考申万印制电路板指数过去2年PE（TTM）平均值约为42倍，公司2017年上市以来平均PE（TTM）为32倍，波动区间25倍~42倍。维持目标价65.4元，相当于2020年30倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行，系统性风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险。