国盛证券-金螳螂-002081-单季收入与盈利创新高，现金流持续改善-191026

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　　增长略有放缓，但单季收入与盈利均创新高。公司2019Q1-3实现营收227.4亿元，同比增长23%（预计电商家装业务实现营收约29亿元，非家装业务营收同比增长约22%）；实现归母净利润17.5亿元，同比增长10%。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营收60.6/77.4/89.5亿元，同比增长20%/33%/17%，Q3收入增长放缓预计主要系地产融资趋紧环境下，公司放缓部分回款较慢地产类项目施工节奏、减少垫资，主动控制经营风险所致；Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润6.0/5.1/6.4亿元，同比增长9%/16%/8%，Q3业绩增长略有放缓预计主要系公司加大坏账准备计提、关停部分盈利欠佳金螳螂家门店产生相关费用所致。值得注意的是，公司Q3收入与盈利绝对额均创历史单季新高。预计随着公司前期传统公装订单持续转化、家装业务盈利能力改善，全年仍有望继续稳健增长。
　　毛利率小幅下滑，现金流持续改善。2019Q1-3公司毛利率18.6%，较上年同期小幅下滑0.8个pct，毛利率下降预计主要系公装业务中较低利润率住宅精装修业务、家装业务中较低利润率精装科技业务贡献收入占比提升所致。期间费用率8.8%，较上年同期下降0.3个pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别变动-0.40/-0.11/+0.35/-0.11个pct，销售费用率下降预计主要系金螳螂家业务营销费用下降所致；财务费用率提升主要系公司贷款利息、票据贴现费用增加所致。资产减值损失（含信用减值）1.8亿元，较去年同期提升1.1亿元，主要系公司计提坏账准备增加所致。净利率下降0.9个pct至7.7%。2019年Q1-3公司经营性现金流净流出8.1亿元，去年同期为净流出9.4亿元，流出规模收窄1.3亿元，现金流有所改善主要系公司成立审计收款专项团队，持续加大应收账款回款力度所致。收现比/付现比分别为88.8%/106.2%，较上年同期分别变动+1.3/-0.6个pct。
　　主动放缓订单承接节奏，以求稳健持续发展。2019Q1-3公司新签订单总额334.2亿元，同比稳健增长17%，其中新签公装/住宅/设计订单分别为185.6/126.5/22.1亿元，同比增长16%/18%/30%。Q3单季公司新签订单110.0亿元，同比增长4%，其中新签公装/住宅/设计订单分别为58.2/42.9/8.4亿元，同比增长1%/3%/29%，Q3订单增长放缓预计主要系地产融资政策趋紧环境下，公司提高所承接项目回款标准，主动放弃部分回款条件较差的地产类项目所致。截止2019Q3末，公司在手已签约未完工订单为645.5亿元，同比/环比分别增长17%/4%，约为18年收入2.6倍，充足订单有望持续向收入转化，促业绩持续稳健增长。
　　持续提升管控与服务能力，强化核心竞争力。年初以来公司主动适应市场变化，提升管理水平和服务能力，具体来看：1）凭借突出的设计优势，加大公开标及EPC业务承接力度，相关合同产值增长较快；2）完善供应链管理机制，通过集中招标、集中采购、集中调拨，提升供应链话语权，实现规模经济效应；3）推出针对公共建筑的BIM系统，实现工程信息云端同步，推进工业化、信息化转型；4）探索全屋定制OEM+ODM模式，通过主材、辅材与海外ODM供应商资源整合，以实现全屋定制产品优势。公司持续提升管控能力，针对市场新需求主动研发产品，未来核心竞争力有望不断提升。
　　投资建议：我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为23.6/26.7/30.2亿元，同比增长11%/13%/13%，对应EPS分别为0.88/1.00/1.13元（18-21年CAGR为13%），当前股价对应PE分别为11/10/9倍，目前估值已处历史较低水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产政策调控风险，公装订单大幅下滑风险，家装门店盈利不及预期风险，原材料及劳动力成本快速上涨风险等。