东吴证券-老凤祥-600612-Q3增长环比进一步加速 ，金价维持高位带动业绩弹性尽显-191027

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　　投资要点
　　事件：公司公布三季报，Q1-Q3收入同增15.4%至421.3亿元，归母净利同增18.0%至11.66亿元，收入和归母净利分别达到董事会预定年度目标的91%和90%；具体到Q3，公司收入同增25%至140.2亿元，归母净利同增26%至4.27亿元，在Q2基础上增长继续提速。
　　19Q3金价冲高回落，但仍较去年同期处于高位，黄金珠宝业务单季度收入增长达到23%。截至19Q3,公司黄金珠宝业务营销网点较年初净增201家达到3722家；而销售额方面，金价于9月初一度冲高至360元/克，后虽回落至当前340元/克水平，仍较去年Q3的270元/克水平有明显升高，故单季度黄金销售量虽收缩2.22%至3.81万公斤，黄金珠宝整体销售额却同比增长22.6%至115亿元；毛利率方面，纵观公司历史，由于报表中珠宝首饰相关收入的80%来自黄金首饰，金价上行期间如2007-2009年以及2016年，公司珠宝首饰业务毛利率都维持在相对高位（见附图），19Q2以来金价的快速攀升也带来了公司珠宝首饰业务盈利能力的提升，Q1-Q3黄金珠宝业务毛利率同比上升1.85pp至11.55%，Q3单季度毛利率更是上升5.5p至14.65%。
　　财务表现方面，Q3相较Q2增长进一步提速。Q3单季度收入同增24.6%至140.2亿元，同时毛利率同比升0.5pp至9.0%，带动毛利润同比高增32%，因此虽期间费用率略有上行、投资净损失也达到1.45亿（与进行黄金滚动租赁期间金价上涨有关），但营业利润仍高增25.8%至7.43亿元，由此归母净利同增26.3%至4.27亿元。周转来看，Q3应收账款同比上行21.9%至40.83亿元，存货规模同比上升23.1%至81.58亿元，增幅皆小于收入增幅，周转总体稳定。
　　盈利预测与投资评级：作为老牌黄金珠宝龙头老凤祥品牌沉淀超过170年，上市以来业绩表现持续好于行业平均水平，金价上行背景下业绩弹性逐步显现，继续看好，预计19/20/21年归母净利同比增长19.8%/12.5%/10.4%至14.4/16.2/17.9亿元，对应PE19/17/15X，维持“买入”评级。
　　风险提示：黄金价格意外波动，零售环境遇冷