中泰证券-海思科-002653-Q3扣非业绩超预期，创新药管线稳步推进-191027

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　　事件：公司发布2019年3季报，报告期内公司实现营业收入29.86亿元，同比增长43.3%，实现归属股东净利润3.83亿元，同比增长26.4%；公司Q3单季度实现营收11.18亿元，同比增长25.1%，实现扣非净利润1.33亿元，同比增长82.3%；实现经营性现金流1.99亿元，同比增长154.5%。
　　点评：公司Q3收入基本与预期一致，其中扣非净利润大幅超出市场预期。Q3公司毛利率为65%，与去年同期基本保持一致；公司销售费用率和管理费用率为40.0%和6.1%，较去年同期分别降低7.8%和2.7%。我们认为销售费用率的降低一方面由于公司的直营比例稳步提升，另一方面受益于公司核心产品多拉司琼对经销商的销售佣金的降低。
　　核心产品销售情况：由于公司于去年2季度完成了两票制下结算方式的调整，今年Q3的收入增速基本上反映了公司实际纯销收入增速，根据草根调研我们预计多拉司琼、多烯磷脂胆碱和氨基酸18AA-VII分别实现了80%、40%和10%以上的收入增长，三腔袋、口服新药产品等仍处于快速导入期。
　　创新药管线推进顺利：首个自主研发的创新药HSK3486申报上市后已经获得优先审评资格，我们预计其有望于2020年上半年正式上市；最大的适应症麻醉诱导已经完成III期临床，有望年底前申报NDA；麻醉维持和ICU镇静也在Q3顺利进入II期临床。麻醉领域另一创新药HSK21542正式获得受理，HSK21542为作用于外周k受体的新型麻醉镇痛药，以强效、长效和非成瘾性为特点，若开发成功有望同HSK3486构成良好的产品组合；第二个创新药HSK7653处于II期临床的尾声阶段，有望明年初进入III期临床。
　　盈利预测和投资建议：我们预计2019-2021年公司归属于母公司净利润分别为4.79亿元、5.97亿元、7.74亿元，同比分别增长43.6%、24.8%和29.5%；我们对公司按业务进行分部估值，2020年创新药部分的DCF估值为108.5亿元，仿制药部分以PE方法25-30倍估值为150-180亿元。综上所述，我们给予公司2020年整体市值258.5-289.5亿元，对应目标区间23.9-26.8元，维持买入评级。
　　风险提示事件：创新药开发失败的风险，药品降价的风险。