华创证券-通威股份-600438-2019年三季报点评：成本管控优秀，盈利修复在即-191027

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　　事项：
　　10月24日公司发布三季度财报，报告期内公司实现营业收入280.24亿元，同比增长31.03%；实现归母净利润22.43亿元，同比增长35.24%，对应EPS为0.58元/股；扣非后归母净利润20.86亿元，同比增长32.98%。
　　评论：
　　三季度盈利7.92亿，符合预期。前三季度公司实现营业收入280.25亿元，同比增长31.03%；实现归母净利润22.43亿元，同比增长35.24%。其中第三季度公司实现营业收入119亿元，同比增长33.32%；归母净利润7.92亿元，同比增长7.02%。公司三季度业绩符合预期，未能持续实现同比高增长主要系三季度电池片价格出现较大幅度下滑，影响公司整体盈利能力；且同期期数相对较高。
　　电池出货近3.5GW，贡献利润2.07亿元。三季度公司电池片出货近3.5GW，其中单晶电池2.6-2.7GW，多晶电池0.8GW，出货量环比基本稳定。三季度电池端贡献利润2.07亿元，对应单W利润约0.06元。由于优秀的成本控制能力，在电池价格大幅下滑的背景下，公司电池仍保持了较好的盈利能力。预计随着成都IV期以及眉山I期陆续竣工投产，2020年公司电池出货有望超20GW，且由于硅片价格可能存在一定的下降，盈利能力有望进一步抬升。
　　硅料出货1.5万吨，贡献利润0.9亿元。三季度公司实现多晶硅料销售1.5万吨，其中乐山新老产能均实现满产满销，单晶料占比超80%。而包头项目由于事故影响产能三季度处于爬坡过程，预计10月底将实现满产，单晶料亦有望抬升至80%以上。成本方面，公司新投产能已实现完全成本低于5万元/吨目标，且由于工艺的持续改良，盈利能力有望进一步抬升。预计2020年公司硅料产销有望超8万吨，且伴随成本端的持续向下，硅料2020年盈利能力有望大幅抬升。
　　农牧、发电板块稳中向好。今年以来公司制定了饲料业务保利增量策略，积极推动市占率提升的目标。在行业相对比较平淡的背景下，前三季度公司饲料销售实现了同比20-25%左右的增长，单三季度贡献利润3.4亿元；预计随着明年行业的回暖，公司农牧板块有望获得量利齐增。而电站方面，公司提前布局电站优质资源，前三季度电站贡献发电利润0.8-0.9亿元，预计公司将继续维持优质电站的合理开发节奏。
　　维持公司“强推”评级。公司作为国内光伏电池及硅料环节的龙头企业，积极推动所在环节的产能扩张，成本管控优秀，盈利能力突出。预计明年在电池及硅料边际产能扩张放缓的背景下，公司有望实现盈利能力极强的修复。我们维持预计公司2019-2021年有望实现归母净利润28.75亿/36.10亿/44.36亿，对应EPS分别为0.74元/0.93元/1.14元，参考公司历史估值中枢水平，我们给予公司2020年18倍左右的估值，调整目标价至16.74元/股。
　　风险提示：全球需求不及预期，公司产能投放不及预期。