华创证券-阳光电源-300274-2019年三季报点评：出口持续加速，静待国内市场启动-191027

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　　事项：
　　10月25日公司发布2019年三季报，报告期内公司实现营业收入71.84亿元，同比增长27.27%；实现归母净利润5.54亿元，同比下滑8.69%，对应EPS为0.38元/股；扣非后归母净利润4.64亿元，同比下滑12.22%。
　　评论：
　　三季度盈利2.22亿元，同比下滑1.07%。三季度公司实现营业收入27.21亿元，同比增长55.59%，环比增长21.36%；实现归母净利润2.22亿元，同比下滑1.07%，环比增长37.89%；扣非后归母净利润1.78亿元，同比下滑6.3%，环比增加28.99%。公司业绩下滑预计主要和国内光伏市场启动晚于预期，逆变器国内销量大幅下滑有关。
　　海外拓展见效，国内需求逐步回暖。报告期内，公司海外销售收入同比增长超20%，预计主要系逆变器出口加速，海外市占率提升所致，我们预计这一趋势仍将持续。而国内需求自9月份起已开始明显恢复增长，预计随着12月底第一期并网截止日期到来，国内将陆续进入开工旺季，公司逆变器国内销售有望放量，需求迎来回升，盈利有望修复。
　　在手电站储备资源丰富，开发进度加速。今年以来公司申报光伏竞价项目1.67GW，平价项目1GW，年内累计新增可开发光伏项目容量达2.67GW。截至三季报公司预收款金额8.25亿元，相较于年初增长33.58%，预计主要系公司新增开工项目增加，收到客户预付工程款增加所致。公司在手风场储备资源高达2GW，随着国内风电项目退补，公司风场并网预计也将呈现加速。预计年内公司将实现2GW以上项目并网量。公司项目属于自有储备资源，随着光伏系统成本的下降，公司项目盈利能力有望迎来提升。
　　储能加速增长，有望增厚公司盈利能力。依托于公司积累的丰富的逆变器经验，公司积极拓展储能逆变器及储能系统。2014年携手三星成立储能合资子公司，目前已能够批量提供5-2500kW储能逆变器、锂电池及能量管理系统。公司储能系统目前已被广泛应用于美国、德国、日本、英国、澳大利亚、加拿大、印度等市场，累计提供的系统数量超720套，积累了丰富的开发经验。上半年公司储能实现营业收入1.67亿元，同比增长40.25%；而预计下半年这一趋势有望加速，全年有望实现10亿元以上营收。而未来这一高增长趋势仍有望延续，增厚公司盈利能力。
　　下调公司盈利预测，维持“强推”评级。国内市场启动晚于预期，且产业链价格有所下滑，影响公司国内逆变器业务盈利能力，我们下调公司盈利预测，预计公司2019-2021年有望实现归母净利润10.26亿/13.51亿/17.17亿（原值11.72亿/14.60亿/18.37亿），对应EPS分别为0.7元/0.93元/1.18元。基于公司历史估值中枢水平，我们给予公司2020年16倍估值，调整目标价至14.88元，维持“强推”评级。
　　风险提示。国内装机量不及预期，价格下跌超预期，出口不及预期。